QNB Invest Odak - QNB Araştırma

Türk bankacılık sektörü açısından uzun süredir gündemde olan Türkiye Halk Bankası davasında önemli bir gelişme yaşandı. Bankanın yaptığı son açıklamaya göre, ABD Adalet Bakanlığı’na bağlı New York Güney Bölgesi Başsavcılığı ile imzalanan ertelenmiş kovuşturma anlaşması yürürlüğe girdi.

Bu gelişme, yıllardır devam eden dava sürecinde kritik bir aşama olarak değerlendirilirken, piyasalarda da yakından takip edilen bir konu olmaya devam ediyor.

Ertelenmiş Kovuşturma Anlaşması Resmen Yürürlüğe Girdi

Bankanın yaptığı açıklamaya göre, Halkbank ile ABD Adalet Bakanlığı arasında imzalanan ertelenmiş kovuşturma anlaşması (Deferred Prosecution Agreement) resmi olarak yürürlüğe girdi.

Açıklamaya göre:

• Anlaşma her iki kamu otoritesi açısından bağlayıcı hale geldi.
• Taraflar arasında yürütülen süreçte hukuki çerçeve resmileşmiş oldu.
  
  

Mahkeme Süreci 90 Günlüğüne Askıya Alındı

Anlaşma kapsamında federal mahkeme tarafından da önemli bir karar alındı. Mahkeme, kovuşturma sürecini 90 gün süreyle askıya alma kararı verdi.

Bu süreçte:

• Tarafların anlaşma kapsamındaki yükümlülükleri takip edilecek
• Anlaşma şartlarının yerine getirilmesi değerlendirilecek
  
  

Piyasalar Açısından Neden Önemli?

Halkbank davası, uzun süredir hem Türkiye finans piyasaları hem de bankacılık sektörü açısından önemli bir risk başlığı olarak görülüyordu.

Dava sürecindeki gelişmelerin:

• Banka hisseleri üzerinde
• Bankacılık sektörü algısında
• Türkiye’nin uluslararası finansal ilişkilerinde etkili olabileceği değerlendiriliyordu.
  
  

Sürecin Bundan Sonraki Aşamaları

Mevcut açıklamalara göre dava sürecinde izlenecek yol haritası şu şekilde özetlenebilir:

1. Mahkeme kovuşturmayı 90 gün süreyle askıya aldı
2. Bu süreçte anlaşma koşullarının uygulanması izlenecek
3. Süre sonunda davanın resmen düşmesi beklenmekte
   
   

Ancak sürecin nihai sonucu mahkeme kararlarına ve anlaşma şartlarının uygulanmasına bağlı olacak.

Halkbank ile ABD Adalet Bakanlığı arasında yürürlüğe giren ertelenmiş kovuşturma anlaşması, uzun süredir devam eden dava sürecinde önemli nokta olarak görülüyor. Mahkemenin kovuşturmayı geçici olarak askıya alması ve davanın düşme ihtimalinin güçlenmesi, özellikle finans piyasaları açısından yakından takip edilen gelişmeler arasında yer alıyor.

Para politikası açısından piyasaların yakından takip ettiği Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB) Mart 2026 Para Politikası Kurulu (PPK) toplantısının ardından faiz kararını açıkladı. Politika faizi beklentilere paralel şekilde %37 seviyesinde sabit bırakıldı.

Politika Faizi %37’de Sabit Tutuldu

TCMB’nin açıkladığı karar doğrultusunda:

• Politika faizi (1 hafta vadeli repo faizi): %37
• Gecelik borç verme faizi: %40
• Gecelik borçlanma faizi: %35,5 olarak korundu.

Merkez Bankası’nın bu kararı, para politikasında temkinli ve veri odaklı bir yaklaşımın sürdürüldüğüne işaret ediyor.

Piyasa Beklentileri Ne Yöndeydi?

Mart ayı toplantısı öncesinde piyasa katılımcıları genel olarak faiz oranlarında değişiklik beklemiyordu. Özellikle:

• Enflasyon görünümünün henüz tam olarak iyileşmemesi
• Küresel piyasalarda artan riskler
• Enerji fiyatlarında yükseliş ihtimali gibi faktörler Merkez Bankası’nın bu kararı almasına etkili olan faktörler arasında yer aldı.

Küresel Riskler Para Politikasını Etkiliyor

Son dönemde küresel piyasalarda artan jeopolitik riskler ve enerji fiyatlarındaki dalgalanma, merkez bankalarının politika alanını daraltan unsurlar arasında yer alıyor.

Özellikle:

• Petrol fiyatlarındaki oynaklık
• Küresel enflasyon riskleri
• Finansal piyasalardaki dalgalanma para politikası kararlarında daha temkinli bir duruşu beraberinde getiriyor.

Piyasalar Nasıl Etkilenebilir?

TCMB’nin Mart 2026 faiz kararında politika faizini sabit tutması, para politikasında temkinli ve kontrollü bir yaklaşımın sürdürüldüğünü gösteriyor. Enflasyon görünümündeki gelişmeler ve küresel ekonomik koşullar, önümüzdeki dönemde para politikası kararlarının belirlenmesinde önemli rol oynamaya devam edecek.

Önümüzdeki aylarda özellikle:

• Enflasyon verileri
• Küresel finansal koşullar
• Enerji fiyatları

TCMB’nin politika adımlarını şekillendiren temel faktörler olacak.

Küresel piyasalarda son iki yıldır devam eden güçlü ralli sonrası risk algısının yeniden şekillendiği bir döneme girildi. Mart 2026 itibarıyla artan jeopolitik gerilimler, enerji arzına yönelik riskler ve küresel büyüme beklentilerindeki belirsizlikler yatırımcıların temkinli hareket etmesine neden oluyor. Bu ortamda Türkiye piyasaları da özellikle BIST 100 endeksi üzerinden küresel risk iştahındaki değişimlere daha duyarlı bir görünüm sergiliyor.

Ocak ayında güçlü bir performans sergileyen Borsa İstanbul, Şubat ayında ise daha yatay ve temkinli bir fiyatlama sürecine girdi. Artan jeopolitik riskler ve kâr büyümesindeki yavaşlama, piyasalarda momentum kaybı riskini artıran başlıca faktörler arasında yer alıyor.

BIST 100 Ocak Rallisinin Ardından Konsolidasyona Girdi

2026 yılının ilk ayında BIST 100 endeksi %23 gibi güçlü bir yükseliş kaydederek yatırımcıların dikkatini çekmişti. Ancak bu hızlı yükselişin ardından Şubat ayında piyasa daha temkinli bir görünüm sergiledi.

Şubat ayında endeks:

• Dar bir bantta işlem gördü
• Aylık bazda yaklaşık %1 düşüş kaydetti
  
  

Bu gelişme, güçlü yükseliş sonrası piyasanın konsolidasyon sürecine girdiğine işaret ediyor.

Şirket Kârlarında Büyüme Yavaşladı

Borsa İstanbul’daki momentum kaybının önemli nedenlerinden biri de şirket kârlarındaki büyümenin yavaşlaması oldu.

Açıklanan finansallara göre:

• 3.çeyrekte şirket kâr büyümesi: %51
• Son dönemde açıklanan finansallar: %31 büyüme

Her ne kadar şirket kârları büyümeye devam etse de, büyüme hızındaki bu düşüş yatırımcı algısında momentum kaybı riskini artırdı.

Jeopolitik Riskler Piyasalarda Belirleyici Oluyor

Mart ayı itibarıyla piyasalardaki en önemli risk faktörlerinden biri jeopolitik gelişmeler olarak öne çıkıyor. Özellikle enerji arzına yönelik olası kesintiler ve bölgesel gerilimler, küresel ekonomide yeni belirsizlikler yaratıyor.

Olası bir enerji arzı krizi:

• Küresel büyüme beklentilerini aşağı çekebilir
• Enflasyon beklentilerinde yeniden yukarı yönlü revizyonlara neden olabilir
  
  

Bu durum küresel piyasalar için Rusya-Ukrayna savaşının ilk dönemindeki fiyatlama davranışlarına benzer bir risk ortamı yaratabilir.

Yabancı Girişi BIST’in Küresel Risklere Duyarlılığını Artırdı

2026 yılının başından bu yana Türkiye piyasalarına yabancı yatırımcı ilgisinin arttığı görülüyor.

Yılbaşından bu yana:

• Yaklaşık 2,4 milyar dolar yabancı girişinin gerçekleştiği hesaplanıyor.
  
  

Bu gelişme kısa vadede piyasaya destek sağlasa da aynı zamanda Borsa İstanbul’un küresel risk iştahına olan duyarlılığını artırıyor. Başka bir deyişle küresel piyasalarda yaşanabilecek bir riskten kaçış dalgası, BIST üzerinde daha güçlü bir etki yaratabilir.

TL’de Görece İstikrar Beklentisi

Para politikası tarafında ise Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB) tarafından uygulanan sıkı ve proaktif politika duruşunun Türk Lirası üzerindeki istikrarı desteklediği değerlendiriliyor.

Güçlü rezerv görünümü ve politika yönetimi sayesinde:

• TL’de görece istikrarlı bir görünüm bekleniyor
• Ancak hisse senedi piyasası tarafında jeopolitik gelişmeler belirleyici olmaya devam edebilir.
  
  

Faiz İndirimi Beklentileri Zayıfladı

Mart ayına girilirken piyasa beklentilerinde önemli bir değişim de faiz indirimi beklentilerinin zayıflaması oldu.

Piyasa dinamikleri şu faktörlere işaret ediyor:

• Kısa vadede faiz indirimi olasılığı düşük
• Pozitif katalizör eksikliği piyasada yukarı yönlü hareketi sınırlıyor
  
  

BIST Değerlemesi ve Riskler

Borsa İstanbul mevcut durumda yaklaşık 6,8x F/K çarpanı ile işlem görüyor. Bu seviye tarihsel ortalamalara ve bazı gelişmekte olan piyasalara kıyasla iskonto anlamına geliyor.

Ancak bu iskonto:

• Jeopolitik riskler
• Küresel piyasalardaki kırılganlık
• Kâr büyümesindeki yavaşlama nedeniyle kısa vadede tamamen kapanmayabilir.
  
  

Mart 2026 itibarıyla küresel piyasalar açısından belirsizliklerin arttığı bir dönem yaşanıyor. Özellikle jeopolitik gelişmeler ve enerji piyasasındaki riskler yatırımcı davranışlarını belirleyen ana faktörler haline gelmiş durumda.

Türkiye piyasaları açısından bakıldığında ise:

• BIST güçlü bir yükseliş sonrası konsolidasyon sürecine girmiş durumda
• TL tarafında görece istikrar korunuyor
• Ancak kısa vadede pozitif katalizör eksikliği dikkat çekiyor

Türkiye hayvan yemi sektöründe faaliyet gösteren Ofis Yem Sanayi ve Ticaret A.Ş., 2025 yılının dördüncü çeyreğine ilişkin finansal sonuçlarını açıkladı. Açıklanan sonuçlar, satış hacminde sınırlı bir artış görülmesine rağmen kârlılık tarafında belirgin bir zayıflamaya işaret etti. Özellikle operasyonel giderlerdeki yükseliş ve finansal giderlerdeki artış, şirketin kâr performansını baskılayan temel faktörler arasında yer aldı.

Hayvan Yemi Satışları Artarken Hammadde Ticareti Geriledi

Şirketin ana faaliyet alanı olan hayvan yemi satışlarında sınırlı da olsa büyüme görüldü.

• Hayvan yemi satış tonajı: yıllık %3 artış
• Hammadde ticareti tonajı: yıllık %29 azalış
  
  

Bu gelişmelere rağmen toplam ciroda düşüş gözlendi. 4Ç25 döneminde şirketin toplam cirosu:

• 5,4 milyar TL
• Yıllık bazda %7 düşüş olarak gerçekleşti.
  
  

Hayvan yemi satış hacmi artmasına rağmen üretim segmentindeki gelirler geriledi. Üretim cirosu:

• %17 düşüş gösterirken, daha düşük marjlı olan ticaret segmentinde ise %6 artış kaydedildi.
  
  

2025 Yılı Genel Performansı

Şirketin 2025 yılı genelinde operasyonel performansı incelendiğinde satış tonajında sınırlı bir büyüme dikkat çekiyor.

• Toplam satış tonajı: %3 artış
• Hammadde ticareti tonajı: %26 düşüş
  
  

Buna rağmen ciro tarafında zayıf bir tablo oluştu.

• 2025 toplam ciro: 18,5 milyar TL
• Yıllık değişim: %11 düşüş
  
  

Segment bazında incelendiğinde:

• Üretim cirosu: %6 düşüş
• Ticaret cirosu: %19 düşüş olarak gerçekleşti.
  
  

FAVÖK Performansı Geriledi

Şirketin operasyonel kârlılığı da 2025 yılı boyunca baskı altında kaldı.

4Ç25 döneminde:

• FAVÖK: 398 milyon TL
• Yıllık değişim: %29 düşüş
  
  

Satış hacmi artmasına rağmen üretim segmentinde ton başına gelirde yalnızca %5 artış görülmesi ve operasyonel giderlerin %20 yükselmesi kârlılığı sınırlayan faktörler oldu.

Bu gelişmeler sonucunda FAVÖK marjı:

• 4Ç24: %9,7
• 4Ç25: %7,4 seviyesine geriledi.
  
  

Yıllık FAVÖK ve Marj Görünümü

2025 yılı genelinde şirketin FAVÖK performansı şu şekilde gerçekleşti:

• FAVÖK: 1,5 milyar TL
• Yıllık değişim: %24 düşüş
  
  

FAVÖK marjı ise:

• 2024: %8,3
• 2025: %7,4 seviyesine geriledi.
  
  

Bu tablo şirketin operasyonel maliyet baskısıyla karşı karşıya olduğunu gösteriyor.

Net Kârda Sert Düşüş

Şirketin net kâr performansı da zayıf bir görünüm sergiledi.

4Ç25 döneminde:

• Net kâr: 40 milyon TL
• Yıllık değişim: %81 düşüş
  
  

Bu sert gerilemenin temel nedenleri:

• FAVÖK’teki düşüş
• 220 milyon TL finansal gider olarak öne çıkıyor.
  
  

2025 yılı genelinde ise:

• Net kâr: 386 milyon TL
• Yıllık değişim: %17 düşüş şeklinde gerçekleşti.
  
  

Borçlulukta Artış

Şirketin finansal yapısında da borçluluk tarafında artış dikkat çekiyor.

• Net Borç / FAVÖK:
  
  
  • 9A25: 0,9x
  • 2025 sonu: 2,9x
    
    

Ayrıca kısa vadeli borçlar da bir önceki çeyreğe göre neredeyse iki katına çıktı.

Şirketin kısa vadeli borçlarının %34’ü akreditiflerden oluşuyor.

Bu durum, şirketin finansman yapısında kısa vadeli yükümlülüklerin ağırlığının arttığını gösteriyor.

Değerleme Görünümü

Mevcut tahminlere göre şirket hissesi 6,6x FD/FAVÖK çarpanı ile işlem görüyor. Bu seviye, uluslararası benzer şirketlere göre yaklaşık %30 iskonto anlamına geliyor.

Ofis Yem’in son finansal sonuçları, satış hacminde sınırlı bir büyüme görülmesine rağmen operasyonel kârlılığın baskı altında kaldığını ortaya koyuyor. Özellikle artan operasyonel giderler ve finansman maliyetleri, şirketin kâr performansını olumsuz etkileyen ana faktörler arasında yer aldı.

Önümüzdeki dönemde şirket performansı açısından şu başlıklar önem taşıyacak:

• Yem fiyatları ve tarım emtia maliyetleri
• Operasyonel gider yönetimi
• Borçluluk seviyesindeki gelişmeler
  
  

Bu faktörler, şirketin finansal performansında belirleyici olmaya devam edecek.

Karabük Demir Çelik, 2025 yılının dördüncü çeyreğine ilişkin finansal sonuçlarını açıkladı. Şirketin açıkladığı veriler, özellikle satış tonajındaki artış, ürün karmasındaki iyileşme ve ton başına FAVÖK’te görülen güçlü yükseliş açısından dikkat çekti.

Her ne kadar net kâr tarafında bazı muhasebe etkileri nedeniyle beklentilerin altında bir sonuç görülse de operasyonel tarafta şirketin performansının güçlü seyrini koruduğu değerlendiriliyor.

Satış Tonajında Güçlü Artış

Şirketin satış tonajı 4. çeyrekte 621 bin ton seviyesinde gerçekleşti. Bu sayı:

• Yıllık bazda %14 artışa işaret ediyor.
  
  

Ayrıca ürün karmasında da önemli bir iyileşme gözlendi. Mamul ürünlerin toplam satışlar içindeki payı:

• 3Ç25 ve 4Ç24: %44
• 4Ç25: %46 seviyesine yükseldi.
  
  

FAVÖK/Ton Yılın En Yüksek Seviyesine Ulaştı

Şirketin operasyonel performansında en dikkat çeken başlık ton başına FAVÖK oldu.

4. çeyrekte FAVÖK/ton: 97 ABD doları

Bir önceki çeyrekte ise bu sayı 72 ABD doları seviyesindeydi.

Bu da çeyreklik bazda önemli bir kârlılık artışına işaret ediyor. Sektörde genel olarak benzer bir nakit makası görünümü olmasına rağmen Kardemir’in bu seviyeye ulaşması, ürün karmasındaki iyileşmenin etkisini ortaya koyuyor.

Özellikle demir yolu rayları ve profil ürünleri gibi daha kârlı ürünlerin satış içindeki payının artması bu performansı destekledi.

Ciro ve Maliyet Dinamikleri

Çeyrek boyunca şirketin ton başına ciro seviyesi de yükseliş gösterdi.

• Ciro/ton: çeyreklik bazda %15 artış
  
  

Buna karşın maliyet tarafında daha sınırlı bir artış gözlendi:

• Nakit maliyet: çeyreklik bazda %5 artış
  
  

Güçlü Nakit Akışı ve Azalan Borç

Şirketin operasyonel nakit akışı da güçlü bir görünüm sergiledi.

• Operasyonel nakit akışı: 76 milyon dolar
• Serbest nakit akışı: 27 milyon dolar
  
  

Bu performans, kısmen çalışma sermayesi ihtiyacındaki 27 milyon ABD Doları iyileşme ile desteklendi.

Bunun sonucunda şirketin net borç pozisyonunda da iyileşme görüldü:

• 9A25 net borç: 175 milyon dolar
• 2025 yıl sonu net borç: 135 milyon dolar
  
  

Bu gelişme, şirketin finansal yapısının güçlenmeye devam ettiğini gösteriyor.

Net Kârda Muhasebe Etkisi

Operasyonel performans beklentilerle uyumlu olsa da net kâr tarafında bazı muhasebe etkileri nedeniyle beklentilerin altında bir sonuç görüldü.

Bunun temel nedeni:

• 1,1 milyar TL ertelenmiş vergi gideri
  
  

Bu gider, enflasyon muhasebesinin kaldırılmasının ardından finansallara yansıdı.

Ayrıca finansal gider tarafında:

• Döviz zararı: 1,1 milyar TL
• Önceki çeyrek: 1,3 milyar TL
  
  

Öte yandan parasal kazançlar:

• 274 milyon TL seviyesinde gerçekleşti
• Önceki çeyrek: 465 milyon TL
  
  

2026 İlk Çeyrek Beklentileri

Şirketin 2026 yılının ilk çeyreğinde de piyasa ortalamasının üzerinde operasyonel kârlılığını koruyabileceği değerlendiriliyor.

Ancak maliyetlerdeki artış nedeniyle FAVÖK/ton seviyesinde sınırlı bir gerileme görülebilir.

Değerleme: Küresel Rakiplere Göre İskontolu

Mevcut tahminler doğrultusunda şirket için yıllık bazda ABD doları cinsinden %46 FAVÖK büyümesi öngörülüyor.

Değerleme tarafında ise:

• FD/FAVÖK: 3,8x
• Küresel rakip ortalaması: 6,3x
  
  

Bu tablo Kardemir’in uluslararası benzerlerine göre belirgin bir iskonto ile işlem gördüğünü ortaya koyuyor.

Her ne kadar kısa vadede Türk çelik sektörü için temkinli bir görünüm söz konusu olsa da, Kardemir’in:

• güçlü ürün karması
• demir yolu ve profil ürünlerinde uzmanlaşması
• operasyonel kârlılık ivmesi şirketi sektörde olumlu ayrıştıran unsurlar olarak öne çıkıyor.