QNB Invest Odak - QNB Araştırma

BIST 100 günü %2,1 yükselerek kapattı. Bankacılık %2,2 artış kaydederken, sanayi endeksi %1,3 artış gösterdi. Diğer sektör endekslerinde günün en güçlü performansı %4,6 yükselen teknoloji endeksinden geldi. Model portföyümüz de BIST 100'ün üzerinde %0,6 relatif getiri sağlamıştır.

Ekonomi ve Siyaset Haberleri

• Temmuz ayında mevsim etkilerinden arındırılmış genel TÜFE aylık bazda %1,9 artış gösterdi TÜİK verilerine göre, Temmuz ayında mevsim etkilerinden arındırılmış genel TÜFE aylık %1,9 arttı. İşlenmemiş gıda, enerji, alkollü içkiler, tütün ve altın hariç TÜFE %1,7 yükseldi. Enerji fiyatları %2,3, gıda ve alkolsüz içecekler %1,6, hizmetler ise %3,2 artış kaydederken, enerji ve gıda dışı mallar %0,2 azaldı.
• Fitch Ratings, Türkiye'nin borç sermaye piyasası büyüklüğünün yıl sonunda 550 milyar ABD Doları'na ulaşabileceğini öngördü Fitch Ratings raporuna göre, Türkiye'nin borç sermaye piyasası 2026 ilk yarısında %9 büyüyerek 516 milyar ABD Doları'nı aştı. Yıl sonuna kadar 550 milyar ABD Doları'na ulaşması beklenen piyasanın %64'ü Türk Lirası, %33'ü ABD Doları cinsinden ihraçlardan oluştu. Sukuk piyasası ise %25,8 büyüyerek 41 milyar ABD Doları'nın üzerine çıktı.

Şirket Haberleri

• FROTO, Ford Trucks Yeni Nesil Kabin Programı için 364 milyon Avro yatırım yapacak Şirket Yönetim Kurulu, Ford Trucks operasyonlarının Avrupa pazarındaki büyümesini desteklemek ve AB düzenlemelerine uyum sağlamak amacıyla Ford Trucks Yeni Nesil Kabin Programı kapsamında 2030 yılına kadar yaklaşık 364 milyon Avro net yatırım kararı aldı. Bu tutarın 122 milyon Avro’su halihazırda harcandı. Ek 96 milyon Avro’luk yatırım ise devlet teşvikleri ve Iveco'dan gelecek mühendislik katkısı ile karşılanacak. Yeni nesil kabinin 2028 yılı içerisinde devreye alınması planlanmakta.
• ENTRA, Depolamalı Koray RES projesi için ÇED olumlu kararını aldı ve tüm rüzgar projelerinin ÇED süreçlerini tamamladı Şirket, Erzincan'da planlanan Depolamalı Koray RES (106 MWm / 100 MWe kurulu güç, 100 MWe / 100 MWh depolama) projesi için ÇED Olumlu Kararı aldığını açıkladı. Bu karar ile birlikte, Şirketin tüm depolamalı rüzgar enerjisi projelerinin ÇED süreçleri tamamlanmış oldu. Şirket daha önce toplam 485 MW kapasiteli (430 MW RES ve 55 MW GES) depolamalı üretim tesisi projeleri için ön lisans süreçlerini tamamlamıştı.
• IMASM, Afrika'daki müşterisiyle 1,6 milyon ABD Doları tutarında un değirmeni kurulum sözleşmesi imzaladı Şirketin %100 bağlı ortaklığı Milleral Makine San. Ve Tic. A.Ş., Afrika kıtasında mukim bir müşteriyle toplam 1,6 milyon ABD Doları bedelli un değirmeni kurulum sözleşmesi imzaladı. Sözleşmeye istinaden avans ödemesi alındı. Sevkiyatın 2026 yılının son çeyreğinde yapılması planlanmakta.
• KOCMT, Muş'taki 36,96 MWp/26 MWe GES projesi için sistem bağlantı onayı aldı Şirket, Muş'ta planlanan 2. faz 36,96 MWp/26 MWe kurulu güce sahip Güneş Enerjisi Sistemi projesinin sistem bağlantısı için Elektrik Piyasası Düzenleme Kurulu'ndan uygunluk yazısı alındığını duyurdu. Türkiye Elektrik İletim A.Ş. tarafından iletilen yazıda bağlantı görüşü ve koşulları belirlendi.
• KZBGY Marmaris projesinde 11,3 milyar Türk Lirası tutarında devre mülk satışı gerçekleştirdi Şirket, Marmaris'teki Sinpaş Kızılbük Thermal Wellness Resort projesi kapsamında Ağustos 2026 tarihine kadar toplam 32 bin adet devre mülkün KDV hariç 11,3 milyar Türk Lirası bedelle satıldığını duyurdu. Temmuz 2026'da ise 283 adet devre mülkün KDV hariç 425 milyon Türk Lirası bedelle satışı gerçekleştirdi.
• FORTE kamu kurumu ile 29,9 milyon Türk Lirası tutarında sözleşme imzaladı Şirket, bir kamu kurumu ile Bilişim Güvenliği Ürünleri Temin, Tesis ve Modernizasyon İşi konusunda KDV hariç 29,9 milyon Türk Lirası tutarında bir sözleşme imzaladığını duyurdu.
• HATEK, verimlilik artışı amacıyla 31 Mart 2026'ya kadar çalışan sayısını %12 azaltarak 431 kişiye indirdi Şirket, mevcut ekonomik koşullar çerçevesinde verimliliğini artırmak ve kapasitesini etkilemeden operasyonel düzenlemeler yapmak amacıyla 31 Mart 2026'ya kadar çalışan sayısında %12'lik bir azalmaya giderek bu sayıyı 431 kişiye indirdiğini bildirdi. Yapılan bu değişikliğin şirketin üretim faaliyetleri üzerinde olumsuz bir etkisi bulunmamakta.
• ARDYZ 32 milyon Türk Lirası tutarında yeni sipariş aldı Şirket, bir kamu kurumundan bilişim ürünleri tedariki için 32 milyon Türk Lirası değerinde sipariş aldı. Bu siparişin ciro ve kârlılığa olumlu katkı sağlaması bekleniyor.
• ODINE Türksat ile 1,8 milyon ABD Doları değerinde sözleşme imzaladı Şirket, Türksat ile "İnternet Yönlendirici Sistemleri" projesi kapsamında hizmet ve donanım tedariki için 1,8 milyon ABD Doları tutarında sözleşme imzaladı. Sözleşmenin Şirketin cirosuna ve faaliyetlerine olumlu katkı sağlaması beklenmekte.
• Bilanço Değerlendirmesi – ASELS Şirketin cirosu, yılın ikinci çeyreğinde ABD Doları bazında geçen yılın aynı dönemine göre %49 arttı. İhracatın toplam ciro içindeki payı ise 2026 yılının ilk çeyreğindeki %14 seviyesinden ikinci çeyrekte %20'ye yükseldi. Yeni alınan 3,6 milyar ABD Doları tutarındaki siparişlerin katkısıyla sipariş oranı 2026 ilk yarısı itibarıyla 1,6x'ten 2,5x'e çıktı. Böylece toplam bakiye sipariş tutarı, 2025 yıl sonundaki 20,4 milyar ABD Doları’ndan 2026 ilk yarısı sonunda 23,2 milyar ABD Doları’na ulaştı. FAVÖK marjı ilk çeyrekteki %25,2 seviyesinden ikinci çeyrekte %27'ye yükselerek geçen yılın aynı dönemine paralel gerçekleşti. Beklentimiz marjın ilk çeyrek seviyelerinde yatay kalması yönündeydi. Ancak yüksek teknoloji ürünlerinin satışlardaki payının artmaya devam etmesi marjları destekledi. Beklentilerin üzerinde gerçekleşen ciro ve daha güçlü kârlılık sayesinde FAVÖK, tahminimizin %17 üzerinde gerçekleşti. Serbest nakit akışı, ağırlıklı olarak bu çeyrek içerisinde ilk fazının faaliyete geçmesi beklenen Oğulbey Teknoloji Üssü yatırımları nedeniyle yapılan 408 milyon ABD Doları tutarındaki sermaye harcamalarının etkisiyle 216 milyon ABD Doları negatif gerçekleşti ve önceki çeyreğe benzer bir görünüm sergiledi. Bunun sonucunda net borç, 2026 ilk çeyrek sonundaki 497 milyon ABD Doları’ndan ilk yarı sonunda 726 milyon ABD Doları’na yükseldi. Operasyonel taraftaki güçlü performans net kâra da yansıdı. Parasal kayıplar ilk çeyrekteki yaklaşık 137 milyon ABD Doları’ndan 6,4 milyon ABD Doları’na gerilerken, ilk çeyrekte kaydedilen nakit çıkışı yaratmayan ertelenmiş vergi geliri, kurumlar vergisi oranındaki değişiklik nedeniyle gelecek yıllara ilişkin karşılıkların yeniden hesaplanması sonucu 51 milyon ABD Doları tutarında negatif etkiye dönüştü. Buna rağmen net kâr beklentimizin %29 üzerinde gerçekleşti. Yılın son çeyreğinin mevsimsel olarak FAVÖK açısından en güçlü dönem olmaya devam edeceğini hatırlatıyoruz. Şirket, 2026'nın ilk yarısında ABD Doları bazında %47 FAVÖK büyümesi sağlayarak yıl geneline ilişkin %31'lik büyüme beklentimiz doğrultusunda ilerlemekte. Mevcut güçlü marj performansı ise tahminlerimiz açısından yukarı yönlü risk oluşturmaktadır. Yıl sonu için 11 milyar ABD Doları tutarında yeni sözleşme beklentimizi koruyoruz ve ilk yarı gerçekleşmesi bu hedefin %45'ine ulaşmış durumda. Beklentilerin üzerinde gerçekleşen operasyonel sonuçları olumlu karşılıyor ve özellikle Çelik Kubbe gibi büyük ölçekli yurt içi projelerde yeni sözleşme potansiyeli ile ihracat pazarlarında artan görünürlüğün desteklediği güçlü büyüme hikâyesi nedeniyle hisseye ilişkin olumlu görüşümüzü sürdürüyoruz. 2026 tahminlerimize göre hisse 21,4x FD/FAVÖK çarpanıyla küresel benzer şirketlerle aynı seviyede işlem görürken, diğer değerleme ölçütünde benzerlerine göre %27 iskontolu işlem görmekte. 2025-2028 döneminde ABD Doları bazında %34 FAVÖK bileşik yıllık büyüme beklentisi sayesinde Endeks Üstü Getiri tavsiyemizi ve Model Portföyümüzdeki yerini koruyor, üç yıllık FD/FAVÖK-büyüme oranı bazında %72 iskonto sunduğunu düşünüyoruz.
• Bilanço Değerlendirmesi – TUPRS Şirketin ham petrol işleme kapasite kullanım oranı geçen yılın aynı dönemindeki %91 seviyesinden %86,3'e gerilerken, satış hacmi %4 artış gösterdi ve bu durum cirodaki olumlu sapmanın temel nedeni oldu. Beyaz ürünlerin toplam satışlar içindeki payı büyük ölçüde korunurken, jet yakıtı satışları yıllık bazda %9 arttı. FAVÖK, nominal ABD Doları bazında yıllık %229 artarak beklentimizin %39 üzerinde gerçekleşti. Ortalama rafineri marjı bir önceki çeyreğe göre iki katına çıkarken, hesaplamalarımıza göre ortalama petrol diferansiyeli yaklaşık 11 ABD Doları/varil seviyesinde oluştu. Bununla birlikte şirketin başarılı tedarik ve ticaret stratejileri sayesinde ham petrol alım maliyetlerini oldukça düşük seviyelerde tutmayı başardığını düşünüyoruz. Tahminlerimiz ise petrol primi nedeniyle yaklaşık 550 milyon ABD Doları negatif etki içeriyordu. Güçlü faaliyet kârlılığı net kâra da yansıdı. Parasal kayıplar önceki çeyrekteki 59 milyon ABD Doları’ndan 17 milyon ABD Doları’na gerilerken, efektif vergi oranı ilk çeyrekteki %63 ve geçen yılın aynı dönemindeki %19 seviyelerine kıyasla %7,5 olarak gerçekleşti. Bu gelişmede kurumlar vergisi oranındaki indirimin ertelenmiş vergi karşılıkları üzerindeki olumlu etkisi belirleyici oldu. Şirket, işletme sermayesindeki 485 milyon ABD Doları iyileşmenin katkısıyla rekor seviyede 2,5 milyar ABD Doları serbest nakit akışı yarattı. Bu iyileşmenin önümüzdeki çeyreklerde normalleşmesi bekleniyor. Net nakit pozisyonu ise ilk çeyrek sonundaki 1,7 milyar ABD Doları’ndan ilk yarı sonunda 2,8 milyar ABD Doları’na yükseldi. Yönetim, net rafineri marjı beklentisini varil başına 6-7 ABD Doları’ndan 13-15 ABD Doları’na yükseltti. Bu revizyon, yılın ikinci yarısında rafineri marjlarında normalleşme ve petrol diferansiyellerinde artış beklentisini ihtiyatlı şekilde içermekte. Ayrıca üçüncü çeyrekte petrol diferansiyelinin olumsuz etkisinin ikinci çeyreğe göre daha sınırlı olacağı ifade edildi. 30 milyon tonluk satış hacmi ve 700 milyon ABD Doları tutarındaki konsolide yatırım harcaması beklentileri ise korundu. Üçüncü çeyrekte rafineri marjlarının şu ana kadar ikinci çeyreğe göre ortalama %39 daha yüksek seyretmesi nedeniyle rekor seviyede FAVÖK beklentimizi sürdürüyoruz. Yıl geneli tahminimiz %156 FAVÖK büyümesine işaret etmekte. Hisse, 2026 tahminlerine göre 2,2x FD/FAVÖK çarpanıyla küresel benzer şirketlerin 5,3x seviyesindeki ortalamasına göre oldukça iskontolu işlem görmekte. Bu nedenle endeksin üzerinde getiri tavsiyemizi ve hisse önerileri listemizdeki yerini koruyor, sonuçların hisse üzerinde kısa vadede olumlu etki yaratmasını bekliyoruz.
• Bilanço Değerlendirmesi – THYAO Şirketin toplam kapasitesi ikinci çeyrekte yıllık bazda %1,5 artarken doluluk oranı 1,8 puan yükseldi ve yolcu sayısı geçen yılın aynı dönemine yakın seviyede kaldı. Yolcu birim cirosu %11, kargo birim cirosu ise %54 arttı. Genel olarak ciro tarafındaki gelişmeler beklentilerimizle uyumlu gerçekleşti. Toplam CASK yıllık bazda %36 artış gösterdi. Yakıt kaynaklı CASK %91 yükselirken, yakıt hariç CASK %16 arttı. Her iki maliyet kalemi de beklentilerimizin üzerinde gerçekleşti. Yakıt maliyetlerinde yaklaşık %80 artış beklerken gerçekleşme daha yüksek oldu. Yakıt dışındaki maliyetlerde ise özellikle bakım giderlerindeki yaklaşık %30'luk artış olumsuz sapmanın temel nedeni oldu. Bunun sonucunda analist FAVÖK tahmini beklentimizin %30 altında gerçekleşti. Operasyonel performanstaki zayıflık net kâra da yansıdı ve net kâr beklentimizin %36 altında kaldı. Düzeltilmiş net borç ilk çeyrek sonundaki 8,4 milyar ABD Doları’ndan ilk yarı sonunda 9,5 milyar ABD Doları’na yükseldi. Hissenin performansı petrol fiyatlarına oldukça duyarlı olmakla birlikte, jet yakıtı maliyet baskısının üçüncü ve muhtemelen dördüncü çeyrekte de devam etmesi beklenmekte. Bunun nedeni, petrol fiyatları %20 gerilemiş olmasına rağmen jet yakıtı rafineri marjının ikinci çeyreğe göre yalnızca %5 daha düşük seviyelerde seyretmesidir. Bu nedenle güçlü büyüme potansiyeline rağmen önümüzdeki çeyreklerde operasyonel performansın görece zayıf kalmasını bekliyoruz. Güncel tahminlerimize göre hisse 6,4x FD/FAVÖK çarpanıyla işlem görürken küresel benzer şirket ortalaması 5,2x seviyesindedir. Yönetim bugün İstanbul saatiyle 17.00'de analist toplantısı düzenleyecek.
• Bilanço Değerlendirmesi – FROTO Şirketin cirosu ikinci çeyrekte yıllık bazda %14 gerileyerek piyasa beklentisinin hafif üzerinde gerçekleşti. Cirodaki daralma temel olarak hem yurt içi hem de yurt dışı satış hacimlerindeki düşüşten kaynaklandı. Yurt içi satış hacmi %18, yurt dışı satış hacmi ise %4 geriledi. Gölcük ve Craiova fabrikalarında kapasite kullanım oranı düşerken, Yeniköy ve Eskişehir tesisleri bu eğilimin dışında kaldı. Kârlılık tarafında tüm marjlarda gerileme görüldü. Brüt kâr marjı, FAVÖK marjı ve net kâr marjı sırasıyla %15, %34 ve %36 oranında daraldı. Satış hacimlerindeki düşüşe ek olarak, yurt içinde devam eden yoğun fiyat rekabeti kârlılığı baskılamaya devam etti. Uluslararası pazarlarda ise Avro/Türk Lirası kurundaki sınırlı değer kazancına rağmen enflasyon kaynaklı maliyet baskıları kârlılığı olumsuz etkiledi. Sonuçlardaki en olumlu unsur ertelenmiş vergi gelirinin katkısı oldu. Daha önce de belirttiğimiz gibi kurumlar vergisi oranının %12,5'e düşürülmesi, ihracat ağırlıklı üretim yapan şirketlerin net kârına olumlu katkı sağlayabilecek bir gelişmeydi. Bu doğrultuda Ford Otosan ikinci çeyrekte 4,4 milyar Türk Lirası net kâr açıkladı ve net kâr marjı piyasa beklentisinin 0,3 puan üzerinde gerçekleşti. Sonuçların ardından şirket yıl sonu beklentilerini aşağı yönlü revize etti. Yıl başında cironun yatay seyretmesi beklenirken artık orta-yüksek tek haneli oranda daralma öngörülüyor. İç pazardaki zayıflığa paralel olarak yurt içi perakende satış hacmi beklentisi de 90-100 bin adet aralığından 75-85 bin adet seviyesine indirildi. Değerleme açısından bakıldığında Ford Otosan hissesi 7,8x FD/FAVÖK çarpanıyla işlem görmekte olup, bu seviye şirketin son beş yıllık 9,1x FD/FAVÖK medyanına göre yaklaşık %16 iskontoya işaret etmekte. Şirket, 2026 yılı ikinci çeyrek finansal sonuçlarına ilişkin analist toplantısını bugün İstanbul saatiyle 16.00'da gerçekleştirecek.