QNB Invest Odak - QNB Araştırma

Ford Otosan (FROTO), 4Ç25 döneminde operasyonel tarafta güçlü sinyaller üretirken, net kar tarafında tek seferlik etkilerin baskısı altında kaldı. Açıklanan sonuçlar; satış hacmi kompozisyonu, marj gelişimi ve bilanço sağlığı açısından önemli mesajlar içeriyor.

Satış Hacimleri Ve Pazar Payı Görünümü

Şirketin toplam satış hacmi 4Ç25 döneminde yıllık bazda %4,1 artış gösterdi. Bu büyümenin ana kaynağı, orta ticari araç (MCV) segmentinde kaydedilen %16,1’lik güçlü artış oldu. Buna karşılık, binek ve hafif ticari segmentlerde büyüme daha sınırlı kaldı.

Yurt içi satış hacimleri %4,2 artarken, aynı dönemde toplam pazarın %13,3 büyümesi FROTO’nun pazar payı üzerinde baskı yarattı. Buna bağlı olarak yurt içi pazar payı, 4Ç24’teki %9,9 seviyesinden 4Ç25’te %9,1’e geriledi.

2025 yılının tamamına bakıldığında, satış hacimleri %9,6 artış gösterse de pazar payı 2024 yılındaki %9,0 seviyesinden 2025’te %8,6’ya düştü. Bu tablo, hacim büyümesine rağmen rekabetin yoğunlaştığını ve fiyatlama baskılarının arttığını gösteriyor.

Ciro Gelişimi Ve Gelir Dağılımı

4Ç25 cirosu yıllık bazda %3,3 artarak piyasa beklentilerine paralel gerçekleşti. Toplam cironun %75’i yurt içi pazardan elde edilirken, bu oran geçen yıl %73 seviyesindeydi.

İhracat gelirleri yıllık bazda %6,0 artış kaydederek, yurt içi gelirlerdeki %4,0’lük düşüşü dengeledi. Ancak fiyatlama tarafında yurt içi pazarda zayıflık dikkat çekti:

• Yurt içi ciro/ton: %7,8 düşüş
• İhracat ciro/ton: %1,8 artış

2025 yılı genelinde toplam ciro %6,7 artarken, yurt içi ciro/ton %11,0 geriledi. İhracat tarafında ise ciro/ton yıllık bazda yatay bir seyir izledi.

FAVÖK ve Marj Performansı

FAVÖK, 4Ç25 döneminde yıllık bazda %20,9 artış göstererek beklentilerle uyumlu gerçekleşti. Operasyonel giderlerdeki artışın %17,2 ile sınırlı kalması, marjları destekleyen ana unsur oldu.

Bu gelişmeyle birlikte FAVÖK marjı %5,3 seviyesinden %6,2’ye yükseldi. Düzeltilmiş FAVÖK ise çeyreklik bazda %61 artarak güçlü bir toparlanmaya işaret etti.

2025 yılı genelinde bakıldığında:

• FAVÖK %0,2 gerilerken
• Düzeltilmiş FAVÖK, net diğer gelirler ve kiralama muhasebesi etkisiyle %19 artış kaydetti

Bu ayrışma, operasyonel performansın muhasebesel etkilerle desteklendiğini gösteriyor.

Net Kar, Nakit Akışı Ve Borçluluk

Net kar, 4Ç25’te yıllık bazda %29,8 düşerek beklentilerin altında kaldı. Bu zayıflığın ana nedeni, 1,1 milyar TL tutarındaki ertelenmiş vergi gideri oldu. 2025 yılı genelinde net kar %33,2 daralma gösterdi.

Buna karşın bilanço tarafında olumlu bir tablo öne çıkıyor. Net borç, yıllık bazda %25 azalarak 99,2 milyar TL seviyesine gerilerken; net borç / düzeltilmiş FAVÖK rasyosu 2,4x’ten 1,5x’e iyileşti.

Serbest nakit akışı 2025 yılında 80,0 milyar TL seviyesinde gerçekleşti. Bu rakam, önceki yıl kaydedilen 516 milyon TL’ye kıyasla oldukça güçlü bir iyileşmeye işaret ediyor.

2026 Beklentileri Ve Değerleme

Şirket, 2026 yılı için:

• Yurt içi satış hacimlerinde %3 daralma
• Gelirlerde yüksek tek haneli büyüme öngörüyor.

Düzeltilmiş FAVÖK marjı hedefi %7-8 aralığında belirlenirken, bu seviye 2025 gerçekleşmeleriyle uyumlu bir görünüm sunuyor.

Değerleme bakımından şirketin yönlendirmesine dayalı 2026 düzeltilmiş FAVÖK tahminlerimize göre 6,3x FD/FAVÖK çarpanıyla işlem görmekte olup, bu seviye yurt içi benzerlere kıyasla %51 iskontoya işaret etmektedir.

Uluslararası Güç, Yüksek Doluluk ve Kârlılık Desteği

Türk Hava Yolları, 2026 yılına güçlü trafik verileriyle başladı. Ocak ayı sonuçları, hem yolcu hem de kargo tarafında çift haneli büyümeye işaret ederken, özellikle kârlılığı yüksek uluslararası segmentteki ivme dikkat çekiyor.

Yolcu ve Trafik: Çift Haneli Büyüme Devam Ediyor

THYAO, Ocak 2026 döneminde yıllık bazda %12,4 artışla 7,6 milyon yolcu taşıdı. Trafik büyümesi ise %12,1 seviyesinde gerçekleşti.

• Yurt içi yolcu sayısı: %5,4 artış
• Yurt dışı yolcu sayısı: %14,9 artış
• Uluslararası trafik büyümesi: %12,8

Bu görünüm, büyümenin ağırlıklı olarak daha yüksek gelir ve marj sunan uluslararası hatlardan geldiğini gösteriyor.

Doluluk Oranları: Verimlilik Artışı Net

Ocak ayında toplam doluluk oranı 1,6 puan artış kaydetti. Segment bazında iyileşme oldukça dengeli:

• Yurt içi doluluk: +5,4 puan
• Yurt dışı doluluk: +1,4 puan

Doluluk oranlarındaki bu artış, kapasite kullanımının iyileştiğine ve birim gelirlerin desteklendiğine işaret ediyor.

Uçtan Uca Uluslararası Trafik: Kârlılık Motoru

Kârlılığı yüksek uçtan uca (point-to-point) uluslararası yolcu trafiği, Ocak ayında %22 artış göstererek güçlü seyrini korudu. Bu oran, 4Ç25’teki %17’lik büyümenin de üzerine çıkılmış olduğunu gösteriyor.

Bu trend, THYAO’nun hub bağımlılığını azaltan ve marjları yukarı çeken stratejisinin çalıştığını teyit ediyor.

Kargo: Güçlü Momentum Sürüyor

Kargo hacmi, Ocak 2026’da yıllık bazda %19 artış kaydetti. Küresel ticaret hacmindeki toparlanma ve THYAO’nun güçlü kargo ağı, yan gelirler tarafında destekleyici olmaya devam ediyor.

Karlılık ve Değerleme: İskonto Korunuyor

Açıklanan trafik verileri, 4Ç25’te ABD Doları bazında kaydedilen %22 FAVÖK büyümesinin, 1Ç26 döneminde de korunabileceğine işaret ediyor.

2026 beklentilerimize göre:

• THYAO FD/FAVÖK: 4,3x
• Küresel benzerler medyanı: 5,4x
• İskonto: %21

2025 yılı boyunca %44,7 ile zayıf performans gösteren hisse, yıl başından bu yana küresel benzerlerine kıyasla daha hızlı bir toparlanma eğilimi sergiliyor. Yaklaşan destekleyici finansal sonuçlarla birlikte bu eğilimin devam etmesini bekliyoruz.

Muhteşem 7’li (Magnificent Seven), ABD borsalarının piyasa değeri en yüksek yedi teknoloji şirketinden oluşan bir grubu ifade eder. Yapay zekâ, bulut-bilişim ve dijital ekonomiyle güçlü bağları sayesinde bu şirketler, son yıllarda küresel piyasalarda fiyatlamaların ana belirleyicileri arasında yer aldı.

Özellikle 2022 sonrasında ABD borsaları denildiğinde ilk akla gelen hisseler arasında yer alan Muhteşem 7’li, endeksler üzerindeki yüksek ağırlıkları nedeniyle S&P 500 ve Nasdaq performansında kritik rol oynuyor. Türkiye piyasalarındaki belirli dönemlerde görülen etkisine benzer şekilde, ABD tarafında Tesla (Microsoft, Google ve Nvidia gibi hisseler endeks yönünü belirleyici konumda bulunuyor.

Bu şirketlerin büyük bölümü günlük hayatın içinde aktif olarak kullanılan ürün ve hizmetler sunarken, aynı zamanda temettü potansiyeli ve güçlü nakit akışlarıyla da öne çıkıyor.

Piyasa Dinamikleri Değişiyor: Seçicilik Ön Planda

Son dönemde teknoloji hisselerinde görülen satış baskısının temelinde;

• yüksek değerlemeler,
• şirketlerin artan sermaye harcamaları,
• yapay zeka yatırımlarının serbest nakit akışı üzerindeki etkisi yer alıyor.

Bu tablo, piyasanın “her teknoloji hissesi kazanır” yaklaşımından uzaklaşarak daha seçici bir yatırım ortamına geçtiğine işaret ediyor. Muhteşem 7’li hisselerinin endeks fonları ve ETF’lerdeki yüksek ağırlıkları, olası satış senaryolarında endeks bazlı düzeltme riskini de artırıyor.

Bu nedenle, Fed’in faiz politikası ve makroekonomik görünümle birlikte AI ve bulut yatırımlarının finansallara etkisinin yakından izlenmesi önem taşıyor.

Kritik Soru: Kazanç Üretmeye Devam Edebilecek Olanlar Hangileri?

AI Odaklı Altyapıda Öne Çıkanlar

Nvidia (NVDA)
Yapay zeka altyapısının merkezinde yer alan Nvidia, güçlü büyümesini sürdürürken beklentilerde yaşanabilecek en ufak bir yavaşlama hisse fiyatında sert dalgalanmalara neden olabiliyor.

Microsoft (MSFT)
Azure AI ve Copilot entegrasyonu sayesinde daha sürdürülebilir ve öngörülebilir bir büyüme profili sunsa da şirketin yüksek Open AI bağımlılığının getirmiş olduğu risk ve yatırım harcama tahminlerinin yukarı yönlü revize edilmesi, hisse senedi performansında baskı kurmayı sürdürmekte.

Nakit Üreten Mega-Cap’ler

Apple (AAPL)
Apple, 2025 mali yılının son çeyreğinde gelir ve hisse başına kar beklentilerini aştı. Yaklaşık 143,8 milyar Dolar gelir ve 2,84 Dolar HBK açıklayan şirket, iPhone satışlarında tüm zamanların en yüksek seviyesine ulaştı. Hizmetler segmentindeki rekor performans gelir çeşitliliğini desteklerken, şirketin yapay zeka ile entegrasyonu 2026 yılında takip edilecek gelişmelerden en önemlisi olacak.

Alphabet (GOOG)
Alphabet, 2025’in son çeyreğinde 113,8 milyar Dolar gelir ve 2,82 Dolar HBK ile beklentilerin üzerinde sonuçlar açıkladı. Google Cloud tarafında %40’ın üzerinde büyüme, yapay zekâ destekli servislerin finansallara olumlu yansıdığını gösteriyor.

Amazon (AMZN)
Amazon, gelir tarafında beklentileri aşmasına rağmen hisse başına kârda sınırlı sapma gösterdi. AWS ve reklam gelirleri güçlü seyrederken, 2026 yılı için açıklanan yüksek yatırım harcaması beklentisi piyasada temkinli bir fiyatlamaya yol açtı. Yapay zekâ yatırımlarının kısa vadede serbest nakit akışını baskılaması hisse üzerinde satış baskısı yarattı.

Meta Platforms (META)
Meta, güçlü reklam performansı sayesinde gelir ve kârlılıkta beklentilerin üzerinde sonuçlar açıkladı. Ancak Reality Labs gibi yan iş kollarındaki zararlar ve artan maliyetler uzun vadeli kârlılık açısından izlenmesi gereken başlıklar arasında yer alıyor.

Fiyat Performansı: Ayrışma Belirginleşiyor

Bloomberg Magnificent 7 Price Index’e bakıldığında, son 6 aylık dönemde endeks performansının ağırlıklı olarak Alphabet, Apple ve Tesla tarafından taşındığı görülüyor. Özellikle Tesla hisselerinde gözlenen pozitif ayrışma dikkat çekiyor.

Tesla (TSLA): Otomotivin Ötesinde Bir Hikâye

Tesla, yalnızca bir otomotiv şirketi değil; otonom sürüş, yapay zekâ ve enerji depolama çözümleriyle çok boyutlu bir iş modeline sahip. Şirketin hisse performansı, operasyonel gelişmelerin yanı sıra politik ve makro başlıklara da yüksek duyarlılık gösteriyor.

Dönüm Noktasındaki Devler

Muhteşem 7’li hisseleri artık tek bir hikâye üzerinden fiyatlanmıyor. Yatırımcılar için önümüzdeki dönemde;

• sürdürülebilir kârlılık,
• yatırım harcamalarının geri dönüşü,
• serbest nakit akışı ön plana çıkacak temel kriterler olacak.

Muhteşem 7’li Hisselerine Nasıl Yatırım Yapılır?

QNB Invest’te yurt dışı hisse senedi hesabı bulunan yatırımcılar Muhteşem 7’li hisselerine kolayca yatırım yapabilir.

• QNB Invest uygulamasına giriş yapın
• İlgili hisse senedini kodu veya şirket adıyla arayın
• Yatırım tutarınızı ve emir türünü belirleyin
• Emrinizi onaylayarak işlemi tamamlayın
• Portföyünüzü düzenli olarak gözden geçirin

Güçlü Ciro Büyümesi, Zayıflayan Marjlar ve Artan Değerleme Baskısı

CW Enerji, 4Ç25 döneminde satış hacmi ve fiyatlama gücü sayesinde güçlü bir ciro büyümesi ortaya koyarken, faaliyet giderlerindeki sert artış kârlılık tarafında baskı yarattı. Açıklanan finansallar, büyümenin devam ettiğini ancak operasyonel verimlilik tarafında soru işaretlerinin arttığını gösteriyor.

Ciro: Hacim + Fiyat Desteği Net Biçimde Hissedildi

Şirketin cirosu 4Ç25’te yıllık bazda %27 artış gösterirken, bu performans panel satış gelirlerindeki %48’lik artışla uyumlu gerçekleşti. Detaylara bakıldığında:

• Satış hacmi: Y/Y %43 artış
• kW başına fiyatlar: TÜFE’nin belirgin şekilde üzerinde, Y/Y %35 artış

Bu iki faktörün birleşimi, çeyreklik ciro büyümesini güçlü biçimde destekledi. Böylece 2025 yılı toplam cirosu yıllık %19 artışla 16,4 milyar TL seviyesine ulaştı.

FAVÖK: Gelir Artışı Karlılığa Tam Yansımadı

Operasyonel tarafta ise tablo daha zayıf. Artan gelirlere rağmen zayıf faaliyet gideri yönetimi, 4Ç25’te FAVÖK üzerinde baskı yarattı.

• Faaliyet giderleri: Y/Y %80 artış
• 4Ç25 FAVÖK: Y/Y %15 düşüş
• FAVÖK marjı: %19’dan %13’e gerileme

Faaliyet giderlerindeki artışta, ağırlıklı olarak ücret artışları belirleyici oldu. Bu durum, ölçek büyümesine rağmen operasyonel kaldıraçtan yeterince faydalanılamadığını gösteriyor.

Yıl geneline bakıldığında ise tablo daha dengeli: 2025 yılı FAVÖK’ü 3,2 milyar TL ile yıllık %15 artış kaydederken, yıllık FAVÖK marjı %19 ile önceki yıla paralel gerçekleşti.

Net Kar: Güçlü Toparlanma

Net kâr tarafında ise belirgin bir iyileşme söz konusu. Şirket, 4Ç24’teki 189 milyon TL net zararın ardından, 4Ç25’te 589 milyon TL net kâr açıkladı.

• Net finansman gideri: 488 milyon TL
• Dengeleyici unsurlar: Güçlü diğer gelirler ve ertelenmiş vergi geliri

Bu gelişmelerle birlikte 2025 yılı toplam net kârı 2,2 milyar TL seviyesinde gerçekleşti ve yıllık bazda %360 artış kaydetti.

Net borç tarafında, nakit pozisyonundaki çeyreklik %40’lık düşüş dikkat çekiyor. Bu gelişmenin etkisiyle:

• Net borç / FAVÖK: 9A25’te 2,1x → 2025 yıl sonunda 2,2x

Tek Seferlik Gelirle Güçlü Kar, Operasyonel İyileşme Devam Ediyor

İş Bankası, 2025 yılı dördüncü çeyreğinde piyasa beklentilerinin belirgin şekilde üzerinde bir net kar performansı açıkladı. Banka, 4Ç’te 23,4 milyar TL çeyreklik net kar elde ederek, 16,2 milyar TL olan konsensüs ve 15,8 milyar TL seviyesindeki tahminimizi güçlü biçimde geride bıraktı.

Kar Sapmasının Kaynağı: Diğer Faaliyet Gelirleri

Net kârdaki pozitif sapmanın ana nedeni, emekli sandığı karşılıklarının iptalinden kaynaklanan 5,8 milyar TL tutarındaki tek seferlik gelir oldu. Bu kalemin etkisiyle diğer faaliyet gelirleri beklentilerin oldukça üzerinde gerçekleşti. Açıklanan net kâr, çeyreklik bazda %65, yıllık bazda ise %116 artışa işaret ediyor.

2025 yılının tamamında ise İş Bankası 67,4 milyar TL net kâr açıklayarak, yıllık bazda %48,2 büyüme kaydetti.

Özkaynak Karlılığı: Güçlü Ama Hedefin Altında

Banka, 4Ç’te yıllıklandırılmış %23,2 özkaynak kârlılığına ulaşırken, 2025 yılı genelinde bu veri %18,1 seviyesinde gerçekleşti.

Kredi Büyümesi Beklentilerin Üzerinde

4Ç’te TL krediler çeyreklik %12,6 artış kaydetti. Büyüme hem bireysel segmentte, özellikle ihtiyaç kredilerinde %15 Ç/Ç artış, hem de ticari kredilerde %12 Ç/Ç büyüme ile geniş tabanlı gerçekleşti.

Banka, yaklaşık %35 olarak açıklanan yıllık TL kredi büyüme hedefini aşarak yılı %43 büyüme ile tamamladı. YP krediler ise ABD Doları bazında çeyreklik olarak yatay seyretti.

Mevduat ve Likidite Görünümü

Mevduat tarafında TL mevduatlar %9 Ç/Ç, YP mevduatlar ise %5,4 Ç/Ç büyüdü. Bankanın TL kredi/mevduat oranı (LDR) %89 seviyesinde dengeli kalmaya devam etti. Bu yapı, ileriye dönük kredi büyümesi için güçlü ve esnek bir likidite pozisyonuna işaret ediyor.

Net Faiz Marjında Güçlü Toparlanma

Swap etkisinden arındırılmış net faiz marjı, 4Ç’te 127 baz puan artarak %3,53 seviyesine yükseldi. Artışın ana kaynağı, TL spread’indeki 193 baz puanlık genişleme oldu.

2025 yılı genelinde %1,96 seviyesinde gerçekleşerek yıllık bazda 246 baz puan artışla sektörün en güçlü iyileşmesine işaret etse de, yaklaşık 350 baz puan olarak paylaşılan yönetim beklentisinin altında kaldı.

Aktif Kalitesi ve Risk Maliyeti

Takipteki alacak (NPL) oranı yıl sonunda %3,19 seviyesinde gerçekleşerek yaklaşık %3 olan hedefle uyumlu seyretti. Net risk maliyeti (CoR), 4Ç’te 288 baz puan ile çeyreklik bazda yatay kalırken, 2025 yılı genelinde 237 baz puan ile 200 baz puanlık beklentinin üzerinde gerçekleşti.

Ücret ve komisyon gelirleri 4Ç’te %7 Ç/Ç, 2025 yılı genelinde ise %47 artış kaydederek enflasyonun belirgin şekilde üzerinde büyüdü.

Banka, 2025’te faaliyet giderlerini yalnızca %28 artırarak sektör genelinde en düşük gider artışına imza attı. Bu sayede maliyet/gelir oranı %83’ten %65’e gerileyerek 18 puanlık güçlü bir iyileşme gösterdi. Ücret ve komisyon gelirlerinin faaliyet giderlerini karşılama oranı ise %78’den %90’a yükseldi.

2026 Beklentileri

İş Bankası, 2026 yılı için şu beklentileri paylaştı:

• TL kredi büyümesi: Orta %30’lar
• Swap etkisinden arındırılmış NFM: ~%5
• Net risk maliyeti: 250 baz puanın altında
• Ücret ve komisyon gelirleri: ~%40 büyüme
• Faaliyet giderleri artışı: Orta %40’lar
• Reel özkaynak kârlılığı: TÜFE’nin üzerinde