QNB Invest Odak - QNB Araştırma

BİM Birleşik Mağazalar, 2026 yılının ilk çeyreğinde hem ciro hem de net kâr tarafında piyasa beklentilerinin üzerinde sonuçlar açıkladı. Güçlü benzer mağaza satış performansı, operasyonel marjlardaki iyileşme ve artan net nakit pozisyonu, şirketin finansallarında öne çıkan ana başlıklar oldu.

Şirketin 1Ç26 dönemindeki net satış gelirleri yıllık bazda %10 artışla 212,9 milyar TL seviyesine ulaştı. Açıklanan rakam piyasa beklentisinin üzerinde gerçekleşti. BİM’in benzer mağaza satış büyümesi enflasyonun üzerinde %34,5 seviyesinde gerçekleşirken, müşteri trafiğinde %0,8’lik sınırlı daralma görüldü. Bu görünüm, şirketin fiyatlama gücünü ve sepet büyüklüğündeki artışı korumaya devam ettiğini gösteriyor.

Operasyonel tarafta ise güçlü bir iyileşme dikkat çekti. Şirketin FAVÖK’ü yıllık bazda %46 artışla 10,1 milyar TL seviyesine yükseldi. FAVÖK marjı ise yıllık bazda 117 baz puan artarak %4,75 seviyesine çıktı.

Marjlardaki iyileşmede operasyonel verimlilik, ölçek ekonomisi ve maliyet yönetimi etkili olurken, brüt marj tarafının beklentilerin hafif altında kalması FAVÖK’ün tahminlerden sapmasında belirleyici oldu.

Net kâr tarafında da güçlü görünüm devam etti. BİM, 1Ç26 döneminde 6,5 milyar TL net kâr açıkladı. Bu rakam yıllık bazda %83 büyümeye işaret etti.

Şirketin bilanço tarafında en dikkat çekici unsur ise güçlü nakit yaratımı oldu. BİM’in net nakit pozisyonu, güçlü operasyonel nakit akışı sayesinde 2025 yıl sonundaki 14,2 milyar TL seviyesinden 29,1 milyar TL’ye yükseldi. Bu güçlü nakit pozisyonu, şirketin yatırım ve büyüme kapasitesi açısından önemli bir esneklik sağlıyor.

Değerleme tarafında bakıldığında hisse, 2026 tahminlerine göre 7,3x FD/FAVÖK çarpanıyla işlem görüyor. Bu seviye, uluslararası benzer şirketlere göre yaklaşık %23 iskonto anlamına geliyor.

Aksa Enerji, 2026 yılının ilk çeyreğinde zorlu yurtiçi piyasa koşullarına rağmen uluslararası operasyonlarının desteğiyle beklentilerin üzerinde ciro performansı açıkladı. Özellikle Afrika operasyonlarından gelen güçlü katkı ve yeni kapasite yatırımları, şirketin hasılat görünümünü desteklerken operasyonel tarafta marj yapısındaki iyileşme dikkat çekti.

Şirketin toplam kurulu gücü, Gana Kumasi Doğalgaz Kombine Çevrim Santrali’nin devreye alınmasıyla yıllık bazda %4 artarak 3.188 MW seviyesine ulaştı. Buna karşın yurtiçi operasyonlarda hidrolojik koşulların güçlü seyretmesi nedeniyle elektrik üretimi yıllık bazda %29 geriledi. Aynı dönemde spot elektrik fiyatlarının yıllık %10 düşmesi de yurtiçi gelirler üzerinde baskı oluşturdu.

Bu gelişmeler doğrultusunda yurtiçi gelirler yıllık bazda %45 daralırken, toplam ciro sadece %21 düşüşle 9,9 milyar TL seviyesinde gerçekleşti. Açıklanan ciro rakamı hem kurum beklentilerinin hem de piyasa beklentisinin üzerinde geldi. Pozitif sapmanın temel nedeni ise uluslararası santrallerin güçlü katkısı oldu.

Özellikle Afrika operasyonları öne çıktı. Gana’daki yeni kapasite yatırımları ve Talimercan doğalgaz santralde kombine çevrim dönüşümünün tamamlanması sayesinde Afrika gelirleri yıllık bazda iki katın üzerine çıktı. Böylece yurtdışı operasyonların toplam gelir içindeki ağırlığı belirgin şekilde arttı.

Operasyonel tarafta düzeltilmiş FAVÖK yıllık bazda %11 düşüşle 3,3 milyar TL seviyesine gerilese de FAVÖK marjı %29’dan %33’e yükseldi. Marjlardaki iyileşmede, yüksek kârlı uluslararası operasyonların toplam portföy içindeki payının artması etkili oldu. Özellikle iç piyasadaki zayıf görünümün etkisi, yurtdışı santraller sayesinde dengelendi.

Net kâr tarafında ise şirket pozitif ayrıştı. 1Ç26 net kârı yıllık bazda %8 artışla 565 milyon TL seviyesine yükseldi. Finansal gider tarafındaki iyileşme burada belirleyici oldu. Şirket, geçen yıl aynı dönemdeki net finansal gider pozisyonundan bu çeyrekte net finansal gelir pozisyonuna geçti.

Borçluluk tarafında net borç/FAVÖK oranı 3,5x seviyesinden 3,7x’e yükselse de sektör ortalaması olan 4,8x’in altında kalmaya devam etti. Bu görünüm, şirketin bilanço yapısının sektör ortalamasına göre daha kontrollü olduğunu gösteriyor.

Şirket ayrıca 2026 yılı beklentilerini de paylaştı. Buna göre yönetim, yıl genelinde reel bazda %9 gelir büyümesi ve %21 FAVÖK büyümesi hedefliyor. Bu beklentiler, özellikle uluslararası operasyonların büyümeye katkısının devam edeceğine işaret ediyor.

Değerleme tarafında hisse, 2026 tahminlerine göre 9,9x FD/FAVÖK çarpanıyla işlem görüyor ve global benzer şirket ortalamasına göre yaklaşık %5 iskontolu bulunuyor. Kısa vadede yurtiçi elektrik fiyatları ve hidrolojik koşullar baskı unsuru olmaya devam etse de, uluslararası operasyonların artan katkısı şirketin büyüme hikâyesini destekleyen ana tema olmaya devam ediyor.

Pegasus Hava Taşımacılığı, 2026 yılının ilk çeyreğine ilişkin finansal sonuçlarını açıkladı. Şirket, güçlü iç hat yolcu büyümesi ve operasyonel maliyet yönetimi sayesinde beklentilere paralel bir operasyonel performans sergilerken, Orta Doğu’daki jeopolitik gerilimler ve zayıflayan dış hat talebi kısa vadeli görünüm üzerinde baskı oluşturmaya devam ediyor.

Şirketin toplam yolcu sayısı 1Ç26 döneminde yıllık bazda %8,7 artış kaydetti. Bu büyümede özellikle iç hat performansı belirleyici oldu. İç hat yolcu sayısı yıllık %15,1 artarken, dış hat yolcu büyümesi %5,1 seviyesinde kaldı. Mart ayında Orta Doğu’daki tansiyonun yükselmesiyle birlikte dış hat yolcu trafiğinde başlayan zayıflama, çeyrek genelinde hissedilmeye başladı.

Gelir tarafında birim gelir performansı baskı altında kaldı. RASK (arz edilen koltuk kilometre başına gelir) yıllık bazda %5 gerilerken, yolcu başına yan gelirler Avro bazında %1 artış gösterdi. Böylece toplam yan gelirler yıllık bazda %10 büyüme kaydetti. Özellikle bagaj, koltuk seçimi ve ek hizmet gelirleri operasyonel performansı destekleyen unsurlar arasında yer aldı.

Maliyet tarafında ise görece kontrollü bir görünüm öne çıktı. Toplam CASK (arz edilen koltuk kilometre başına maliyet) yıllık bazda %2 artarken, yakıt CASK’ı %1 geriledi. Spot jet yakıtı fiyatlarının finansallara gecikmeli yansıması nedeniyle yakıt maliyetlerinde şimdilik sınırlı bir baskı görüldü. Yakıt hariç CASK ise bakım giderlerindeki geçici zamanlama etkisinin katkısıyla yıllık %3 arttı. Özellikle bakım maliyetlerindeki %27’lik yükseliş dikkat çekerken, şirket bu etkinin yılın geri kalanında normalize olmasını bekliyor.

Operasyonel kârlılık tarafında ise beklentilerin hafif üzerinde bir görünüm oluştu. Şirketin toplam maliyet artışının sınırlı kalması, FAVÖK tarafında pozitif sapmayı destekledi. Net zarar ise beklentilerden daha iyi gerçekleşerek 1Ç26’da 7,8 milyar TL seviyesinde oluştu. Piyasa beklentisi yaklaşık 9 milyar TL net zarar yönündeydi.

Şirketin nakit rezervi 1Ç26 itibarıyla yaklaşık 1,5 milyar Avro seviyesinde yatay kalırken, net borç pozisyonu da yaklaşık 3 milyar Avro seviyesinde stabil seyretti.

Bununla birlikte sektör görünümünde belirsizlikler artıyor. Nisan ayı verileri, dış hat yolcu trafiğinde yıllık bazda %14 düşüşe işaret ederken, toplam yolcu büyümesi de yavaşladı. ABD-İran gerilimi, yükselen jet yakıtı fiyatları ve küresel talep görünümündeki zayıflama havacılık sektörü açısından temel risk unsurları olmaya devam ediyor.

Değerleme tarafında PGSUS hissesi, 2026 tahminlerine göre 7,7x FD/FAVÖK çarpanıyla işlem görüyor. Bu seviye, küresel havayolu şirketleri medyanı olan 7,0x’in hafif üzerinde bulunuyor.

Sun Tekstil, 2026 yılının ilk çeyreğine ilişkin finansal sonuçlarını açıkladı. Şirketin hem gelir hem de operasyonel kârlılık tarafında beklentilerin altında kalan sonuçları, hazır giyim ve kumaş segmentlerindeki zayıf talep görünümünün sürdüğüne işaret etti. Özellikle ihracat gelirlerindeki sert daralma, çeyrek performansındaki en önemli baskı unsurlarından biri oldu.

Şirketin satış gelirleri 1Ç26 döneminde yıllık bazda %13 düşüşle 2,8 milyar TL seviyesinde gerçekleşti. Açıklanan rakam, hem 3,3 milyar TL seviyesindeki beklentilerin hem de piyasa konsensüsünün altında kaldı. Segment bazında incelendiğinde, hazır giyim tarafındaki gelirler yıllık %8 gerilerken, kumaş segmentindeki gelir düşüşü %22 seviyesine ulaştı.

İhracat tarafındaki zayıflama da dikkat çekti. Şirketin ihracat gelirleri yıllık bazda %32 daralırken, toplam gelirler içindeki ihracat payı geçen yılın aynı dönemindeki %17 seviyesinden %13’e geriledi. Avrupa pazarındaki zayıf talep görünümü ve fiyat baskısı, ihracat performansı üzerinde belirleyici olmaya devam etti.

Operasyonel tarafta ise daha sert bir bozulma görüldü. Şirketin FAVÖK’ü yıllık bazda %75 düşüşle 83 milyon TL seviyesine geriledi. Bu rakam hem 140 milyon TL seviyesindeki beklentilerin hem de piyasa tahminlerinin altında kaldı. Buna bağlı olarak FAVÖK marjı geçen yılın aynı dönemindeki %10 seviyesinden %3’e düştü.

Karlılık tarafındaki zayıflamanın temel nedenleri arasında düşen satış hacimleri, zayıflayan ihracat katkısı ve operasyonel kaldıraç kaybı öne çıkıyor. Özellikle düşük kapasite kullanımı ve baskılanan fiyatlama gücü, marjlar üzerinde belirgin baskı yarattı.

Net kâr tarafında ise şirket zarar açıkladı. 1Ç25 döneminde 19 milyon TL net kâr elde eden Sun Tekstil, 1Ç26’da 74 milyon TL net zarar kaydetti. Finansman giderlerinde yıllık bazda gerileme görülmesine rağmen, operasyonel zayıflık ve yıllık bazda 2,3 kat artarak 95 milyon TL’ye ulaşan vergi gideri net sonucu baskıladı.

Değerleme tarafında SUNTK hissesi, mevcut tahminlere göre 10,2x FD/FAVÖK çarpanıyla işlem görüyor. Bu seviye, yurt içi benzer şirket ortalamasına göre yaklaşık %5 primli bir değerlemeye işaret ediyor.

Kardemir, 2026 yılının ilk çeyreğine ilişkin finansal sonuçlarını açıkladı. Şirketin operasyonel performansı genel olarak beklentilerle uyumlu gerçekleşirken, nakit yaratımı ve iyileşen net borç görünümü dikkat çekti. Özellikle demiryolu çeliği satışlarının artan payı, Kardemir’in önümüzdeki dönemde sektör benzerlerinden pozitif ayrışabileceğine işaret ediyor.

Şirketin toplam satış hacmi 1Ç26 döneminde yıllık bazda %12 düşüşle 561 bin ton seviyesinde gerçekleşti. Ürün bazında bakıldığında, kütük satışları yıllık %7 gerilerken, hadde ürünleri tarafındaki düşüş %15 seviyesinde oldu. Ciro tarafındaki sapmanın temel nedeni ise beklentilerin altında kalan ortalama satış fiyatları oldu. Bu görünümde ürün karmasının etkili olduğu değerlendiriliyor.

Operasyonel tarafta şirketin ton başına FAVÖK performansı dikkat çekti. 1Ç25 döneminde 48 ABD doları/ton olan FAVÖK seviyesi, 1Ç26’da 80 ABD Doları/ton olarak gerçekleşti. Önceki çeyrekte bu rakam 97 ABD doları/ton seviyesindeydi. Şirketin ortalama satış fiyatları ABD Doları bazında yıllık yatay kalırken, birim hammadde maliyetlerinde yıllık %4 düşüş yaşandı. Böylece toplam FAVÖK üretimi 45 milyon ABD Doları seviyesinde oluştu.

Nakit akışı tarafında ise güçlü bir görünüm öne çıktı. İşletme sermayesi ihtiyacındaki 32 milyon ABD Dolarlık iyileşmenin desteğiyle operasyonel nakit akışı 105 milyon ABD Dolarına ulaştı. Serbest nakit akışı ise önceki çeyrekteki 27 milyon ABD Doları’ndan 79 milyon ABD Doları’na yükseldi.

Bu güçlü nakit yaratımı sayesinde şirketin net borç pozisyonunda da iyileşme görüldü. 2025 yıl sonunda 148 milyon ABD Doları olan net borç seviyesi, 1Ç26 sonunda 82 milyon ABD Doları’na geriledi. Güçlenen bilanço yapısı, şirketin önümüzdeki dönemde yatırım kapasitesini destekleyen önemli unsurlardan biri olarak öne çıkıyor.

Net kâr tarafında ise parasal kazançların katkısı dikkat çekti. Şirket, çeyrekte 544 milyon TL parasal kazanç kaydederek beklentilerin üzerinde bir net kârlılık performansı sergiledi. Önceki çeyrekte bu rakam 230 milyon TL seviyesindeydi.

Önümüzdeki döneme ilişkin beklentilerde ise demiryolu çeliği tarafı kritik önem taşımaya devam ediyor. Türkiye’de demiryolu yatırımlarında olası hızlanma, Kardemir’in yüksek marjlı ray satışlarını artırabilir. Şirketin yıllık 150 bin ton seviyesinde ray çeliği satışı gerçekleştirmesi durumunda yaklaşık 32 milyon ABD Doları ek FAVÖK potansiyeli oluşabileceği hesaplanıyor. Daha güçlü senaryolarda ise ton başına sürdürülebilir FAVÖK artışı daha da belirgin hale gelebilir.

Değerleme tarafında KRDMD hissesi, 2026 tahminlerine göre 4,9x FD/FAVÖK çarpanıyla işlem görüyor. Bu seviye hem küresel benzer şirket ortalaması olan 6,9x’in hem de şirketin tarihsel ortalaması olan 5,9x’in altında bulunuyor.