QNB Invest Odak - QNB Araştırma

Piyasa Yorumu

BIST-100 Endeksi %0,2 oranında yükseliş kaydederken, Bankacılık Endeksi %0,6 oranında gerilemiştir. Bugün ödemeler dengesi verisi açıklanacak olup, beklentimiz 5 milyar ABD Doları tutarında açık verilmesi yönündedir. Bilanço dönemi büyük ölçüde tamamlanmış olup, ek süre talebinde bulunan şirketler dışında tüm şirketler finansal sonuçlarını açıklamıştır. BIST-100 şirketlerinin 2025 yılının dördüncü çeyreğindeki kâr büyümesi, yıllık bazda %29 seviyesinde gerçekleşmiştir.

Ekonomi ve Siyaset Haberleri 

• Türkiye'de e-ticaret hacmi 4,6 trilyon TL'ye yaklaşırken, GSYH %3,4 büyüyerek 1,6 trilyon ABD Dolarına ulaştı Ticaret Bakan Yardımcısı Mahmut Gürcan'ın açıklamalarına göre, Türkiye'de e-ticaret hacmi 2025 itibarıyla 4,6 trilyon TL'ye yaklaştı ve genel ticaretteki payı %19,1'e yükseldi. Ayrıca, 2025 son çeyrekte GSYH %3,4 artarak 1,6 trilyon ABD Dolarına ulaşırken, mal ihracatı da %4,5 artışla 273,4 milyar ABD Dolarına çıktı.

Şirket Haberleri

• HALKB’nin Çarşamba günü yayımladığı yeni açıklamaya göre Banka ile ABD Adalet Bakanlığı’na bağlı New York Güney Bölgesi Başsavcılığı arasında imzalanan ertelenmiş kovuşturma anlaşması Çarşamba günü itibarıyla yürürlüğe girmiş olup, söz konusu anlaşma her iki kamu otoritesi açısından bağlayıcılık kazanmıştır. Davanın, federal mahkemenin kovuşturma sürecini 90 gün süreyle askıya alma kararı sonrasında düşmesinin beklendiği belirtilmiştir.
• INTEK, 16,5 milyon TL tutarında HBYS hizmet sözleşmesi imzalamıştır Şirketin %51 bağlı ortaklığı Probel Yazılım ve Bilişim Sistemleri A.Ş., İstanbul Eğitim ve Araştırma Hastanesi Başhekimliği ile 01.05.2026 – 31.12.2026 dönemini kapsayan, KDV hariç 16,54 milyon Türk Lirası bedelli Hastane Bilgi Yönetim Sistemi (HBYS) Hizmet Alımı sözleşmesi imzaladı.
• ONCSM, 364 hastaneyi kapsayan bir ihaleyi kazanmıştır ONCSM, 364 hastanenin ihtiyacını kapsayan toplam 2,9 milyon adetlik siparişin tamamını kazanmıştır. Söz konusu ihalenin toplam sözleşme bedeli 33,5 milyon TL seviyesindedir.
• KBORU, CTP ürünlerinin satışına yönelik bir sözleşme imzalamıştır KBORU, CTP boru ürünlerine ilişkin 330 milyon TL tutarında bir satış sözleşmesi imzalamıştır. Ürünlerin, Çankırı Devrez Kızlaryolu Barajı Sulama Projesi’nde kullanılacağı, teslimatların ise Nisan ayında başlamasının planlandığı belirtilmiştir.
• LILAK, Turquality destek programına dahil edilmiştir LILAK’ın ihracat markası NUA, TURQUALITY Programı’na kabul edilmiştir.
• AVGYO, iştiraki Joy Hotel Batumi’yi satmıştır AVGYO, %100 bağlı ortaklığı Joy Hotel Batumi JSC’nin hisselerinin tamamının Metro Avrasya Investment Georgia’ya satılmasına karar vermiştir. Devir bedeli 10 milyon ABD Doları (466 milyon TL) olarak belirlenmiş olup, ödemenin üç yıl içinde vadeli olarak tahsil edileceği açıklanmıştır.
• ODINE, Acmetel USA LLC ile olan sözleşmesinin süresini uzatmıştır ODINE, Acmetel USA LLC ile iki yıllık süreyi kapsayan ve ilave bir yıllık otomatik yenileme opsiyonu içeren yeni bir sözleşme imzalamıştır. Yeni sözleşmenin yürürlüğe girmesiyle birlikte, 4 Temmuz 2025 tarihli mevcut sözleşme sona erdirilmiştir. Bu kapsamda, iki yıllık dönem için toplam sözleşme bedeli 875 bin ABD Doları (38 milyon TL) olarak açıklanmıştır.
• Bilanço Değerlendirmesi – ENTRA Şirketin cirosu 4Ç25 döneminde elektrik üretimindeki yıllık %6 artışla uyumlu şekilde yıllık bazda %6 artarak 657 milyon TL’ye ulaşmıştır. Toplam elektrik üretimindeki artışta, 3Ç24 sonunda devreye alınan Erzin-2 GES’in etkisi belirleyici olmuş; söz konusu santral, faaliyete geçişinden bu yana üretimini 2,4 kat artırırken, diğer santrallerin üretimi yıllık bazda %7 gerilemiştir. Spot elektrik fiyatları 4Ç25 döneminde yıllık bazda %17 artış göstermiş olmakla birlikte, bu artış enflasyonun altında kalmıştır. Bu durum, hem düşük üretim hem de sınırlı fiyat artışları nedeniyle şirketin HES cirosunda yıllık bazda %16 düşüşe yol açmıştır. Buna karşın, elektrik üretimindeki toparlanma ve Erzin-2 GES’in 81 ABD Doları/MWs seviyesindeki sabit fiyatlı satış anlaşmasının 2025 yıl sonu itibarıyla sona ermesi sonrasında, 4Ç25’te ortalama spot elektrik fiyatının 67 ABD Doları/MWs seviyesinde gerçekleşmesiyle şirketin GES cirosunda reel bazda yıllık %176 artmıştır. 2025 yılının tamamında ise şirketin gelirleri yıllık bazda %5 artarak 4,2 milyar TL’ye ulaşmıştır. Operasyonel kârlılık tarafında, şirketin FAVÖK’ü 2025’in dördüncü çeyreğinde yıllık bazda %5 artışla 413 milyon TL olarak gerçekleşmiştir. Böylece, 2025 yılının tamamında FAVÖK yıllık bazda %8 artarak 3,1 milyar TL’ye ulaşmıştır. FAVÖK marjı ise 2024 yılındaki %71,4 seviyesinden 2025 yılında %73,8’e yükselmiştir. Net kâr tarafında ise şirket, 2025’in dördüncü çeyreğinde 1,2 milyar TL net zarar açıklamış olup, bu zararda 667 milyon TL tutarındaki ertelenmiş vergi gideri etkili olmuştur. 2025 yılının tamamında net zarar 1,8 milyar TL seviyesinde gerçekleşirken, özellikle 2025’in dördüncü çeyreğindeki olumsuz etkinin belirgin olduğu görülmektedir. Şirketin net borç/FAVÖK oranı, 2025 yılında artan FAVÖK üretiminin desteğiyle 2025’in ilk dokuz ayındaki 4,2x seviyesinden yıl sonunda 3,7x seviyesine gerilemiştir. Değerleme açısından bakıldığında, 2026 yılı FAVÖK tahminimiz ve mevcut firma değeri esas alındığında, hisse 7,2x FD/FAVÖK çarpanıyla işlem görmekte olup, bu seviye BIST yenilenebilir enerji şirketleri ortalamasına göre %21 iskontolu işlem görmektedir.

Piyasa Yorumu

BIST-100, %3,7'lik bir artış gösterirken, Bankacılık Endeksi BIST-100'ün üstünde %0,9'luk daha iyi bir performans gösterdi. Model Portföyümüzün günlük performansı ise %5,6 olarak gerçekleşti ve Endeks'i %1,8 oranında geride bıraktı. Bugün bilanço döneminin son gün ve mevcut durumda finansal raporların %76’sı açıklanmış durumda. Ayrıca, bugün 137 daha şirketin finansal raporlarını açıklaması bekleniyor. Açıklanan finansallara göre BIST-100’deki 83 şirketin 4Ç25 için yıllık kar büyümesi %19 seviyesinde gerçekleşti.

Ekonomi ve Siyaset Haberleri

• Sanayi üretiminde keskin düşüş yaşandı Sanayi üretim endeksi, Ocak ayında bir önceki aya göre %2,8 oranında daralarak, Kasım ve Aralık aylarında kaydedilen kazançların önemli bir kısmını geri verdi. Endeks, yıllık bazda ise %1,8 oranında azaldı.
• CMB, Pazartesi günü yapmadığı tahvil alım ihalelerini yeniden başlattı TCMB, Pazartesi günü gerçekleştirmediği tahvil alım ihalelerini yeniden başlatarak, dün 8 ihale ile toplamda 16,9 milyar Türk Lirası tutarında alım yaptı. Böylece bu ayki toplam alım tutarı 110,1 milyar Türk Lirası’na ulaşmış oldu. Toplam tahvil stoku ise 416,6 milyar Türk Lirası’na yükseldi.
• Kripto varlıklar üzerindeki yeni vergi düzenlemelerinin yatırımcıları yurt dışı platformlara yönlendireceği belirtildi Türkiye'de kripto varlıklara getirilen üçlü vergi sisteminin (işlem bazlı, kazanç ve %20 KDV) ağır olduğu belirtiliyor. TSPB yetkilileri, bunun likiditeyi ve işlem hacmini düşürerek yatırımcıları yurt dışına iteceğini, zarar eden işlemlerden bile vergi alınmasının ve transfer vergilerinin anlamsız olduğunu vurguladı. Sektör, düzenlemenin istişaresiz yapıldığını ve düşük marjlı arbitraj işlemlerini sürdürülemez kılacağını ifade etti.

Şirket Haberleri

• PRKAB ana hissedarından aldığı krediyi 3,9 milyar TL’ye yükseltti Şirket, çalışma sermayesi ihtiyaçlarını finanse etmek için ana hissedarı Draka Holding B.V.'den aldığı kredi tesisini artırdı. Başlangıçta 2,1 milyar TL olan kredi, önce 550 milyon TL artırılarak 2,7 milyar TL, ardından ek olarak 1,3 milyar TL daha artırılarak toplamda 3,9 milyar TL’ye ulaştı. Son artış, 2026 yılında özellikle 2. çeyrekte küresel metal fiyatlarındaki dalgalanmalar ve artan operasyonel ihtiyaçlar nedeniyle gerçekleşti.
• GLCVY 945,6 milyon TL tutarında takipteki kredi portföyü satın aldı Şirket, 26/02/2026 tarihinde ISCTR tarafından düzenlenen bir ihalede TRY945,6 milyon TL tutarında iki ayrı takipteki kredi portföyü satın aldı. Satın alınan alacaklar için transfer ve devir işlemleri tamamlanmıştır.
• KRVGD 11,5 milyon ABD Doları avans sigorta ödemesi aldı Şirket, %100 bağlı ortaklığı Uçantay Gıda Sanayi ve Ticaret A.Ş.'nin Manisa/Akhisar'daki üretim tesisinde yaşanan yangın sonrası toplamda 11,5 milyon ABD Doları avans sigorta ödemesi aldı. Bu tutarın 9,0 milyon ABD Dolarlık kısmı daha önce alınmıştı ve 10/03/2026 tarihinde ek olarak 2,5 milyon ABD Doları daha alındı. Hasar tespiti çalışmaları devam etmektedir.
• SARKY SAP S/4HANA ERP sistemi yükseltme projesini başlattı Şirket, mevcut SAP/R3 sistemini SAP S/4HANA platformuna yükselterek kurumsal kaynak planlama altyapısını modernize etmek amacıyla bir proje başlattı. Bu proje, operasyonel verimliliği artırmayı, süreç yönetimini geliştirmeyi ve veri analitiği ile raporlama yeteneklerini güçlendirmeyi hedefliyor.
• Fitch Ratings QNBTR'nin kredi notu yükseltildi Fitch Ratings, şirketin Finansal Kapasite notunu “bb-“den “b+”ya yükseltti ve diğer kredi notlarını mevcut seviyelerde teyit etti. Görünüm pozitif olarak korunmuştur.
• MIATK ABD merkezli yapay zeka şirketine danışmanlık hizmeti verecek Şirket, ABD merkezli teknoloji şirketi Raylight Solutions Inc. ile stratejik bir Danışmanlık Hizmetleri Sözleşmesi imzaladı. Bu sözleşme kapsamında, şirket, Raylight Solutions'ın Lucent yapay zeka platformu için proje yönetimi, stratejik yönlendirme ve teknoloji danışmanlık hizmetleri sağlayacak. Sözleşme başlangıçta 1 yıl süreyle geçerli olacak ve hizmetler için sabit bir aylık danışmanlık ücreti ödenecek.
• MIATK savunma ve enerji teknolojileri alanında faaliyet gösteren bir şirkette hisse satın aldı Şirket, savunma ve enerji teknolojileri sektörlerinde stratejik dönüşüm ve Ar-Ge odaklı büyüme hedefleri doğrultusunda, 09/03/2026 tarihinde kurulan Koral Labs Köktürk Otonom Robotik ve Araştırma Laboratuvarları A.Ş.'de hisse satın almayı kararlaştırdı. Şirketin geliştirdiği ürün ve teknolojiler, iç ve dış pazarlarda ticarileştirilecek ve satış faaliyetleri MIATK tarafından gerçekleştirilecektir.
• FONET Sivas İl Sağlık Müdürlüğü ihalesini kazandı Şirket, Sivas İl Sağlık Müdürlüğü tarafından 02/02/2026 tarihinde gerçekleştirilen 36 aylık Sağlık Bilgi Yönetim Sistemi Hizmet Alımı ihalesini, 132 milyon TL teklifiyle kazandı. Bu teklif, en uygun ikinci teklifti. Hukuki itiraz süreci beklenmekte olup, ardından sözleşme imzalama aşamasına geçilecektir.
• EKGYO Aydın Valiliği ile İş birliği Protokolü imzaladı Şirket, Aydın Valiliği / Aydın YİKOB (Yatırım İzleme ve Koordinasyon Başkanlığı) ve Aydın Termal Turizm ve Jeotermal Sistemleri A.Ş. (AYTER) ile, Aydın ilinin Efeler ilçesi Orta mahallesinde toplam 93.025,36 m² alanda bir proje geliştirilmesi, ihale edilmesi ve satış süreçleri için bir gelir paylaşımı protokolü imzaladı. Bu projeden elde edilen cironun %20'si şirkete ait olacak.
• SMRTG Türkiye'de faaliyet gösteren bir holding şirketi ile 1,9 milyar TL'lik sözleşme imzaladı Şirket, Türkiye'de faaliyet gösteren bir holding şirketi ile yaklaşık 4 milyar TL tutarında "Anahtar Teslimi Mühendislik, Tedarik ve GES Kurulumu, Enerji Depolama GES Kurulumu, Enerji İletim Hatları ve Trafo Merkezi Kurulumu" işlerini yürütmek için bir çerçeve anlaşması yaptı. Bu çalışmalar için yaklaşık 1,9 milyar TL'lik sözleşmeler imzalanmıştır.
• Bilanço Değerlendirmesi – BIMAS Bim, 4. Çeyrek’te 186 milyar Türk Lirası ciro açıklayarak hem piyasa beklentisini hem de bizim 182,8 milyar TL olan tahminimizi hafifçe aşarak yıllık %10 artış gösterdi. 2025 yılı toplam gelirleri ise 721,1 milyar TL seviyesinde gerçekleşti ve yıllık %6 büyüme sağladı, bu da şirketin paylaştığı alt bantla uyumluydu. Şirket, 2025 tüm yılda %32,4 geçen yıl ile aynı sayıda mağazaya göre satış büyümesi gerçekleştirdi, bu oran yıl sonu enflasyonunun biraz üzerinde, ancak müşteri trafiği olarak açısında %2,3 daralma gözlendi. Çeyreklik FAVÖK ise 12,8 milyar TL ile piyasa tahmininin (9,6 milyar TL) ve bizim tahminimizin (9,33 milyar TL) oldukça üzerinde gerçekleşerek yıllık %41 artış gösterdi. Tahminimizden sapmanın ana kaynağı, beklenenden çok daha iyi yönetilen işletme giderleri oldu, operasyonel giderler / satış oranı yıllık 80 baz puan iyileşerek %16,3'ten %15,5'e geriledi. Yıllık FAVÖK ise 43,5 milyar TL olarak gerçekleşti ve %6’lık marj ile yıllık %169 baz puanlık bir genişleme sağladı. Şirketin çeyreklik net karı 6,9 milyar TL ile piyasa tahmininin (4,24 milyar TL) ve bizim tahminimizin (3,99 milyar TL) oldukça üzerinde, yıllık %36 artış gösterdi. Tahminimizden sapma, beklenenden düşük gerçekleşen vergi oranından kaynaklandı. Yıllık net kar ise 18,74 milyar TL olarak gerçekleşti ve yıllık %23 düşüş gösterdi. 2025 yılı sonu itibarıyla şirketin net nakdi 14,1 milyar TL olup, 2024 yılı sonundaki 8,2 milyar TL güçlü operasyonel nakit akışı sayesinde artış göstermiştir. Bim ayrıca 2026 yılına yönelik öngörülerini açıkladı; %6 (+-2%) ciro büyümesi, %6,5 FAVÖK marjı (+-0,5%) ve satışlar / yatırım harcamaları oranının %3 - %3,5 arasında olmasını öngörüyor. Bu sonuçlarla, 2026 için ilk tahminlerimize dayalı olarak, Bim’in FD/FAVÖK çarpanı 6,7x seviyesinde olup, uluslararası emsallerine göre yaklaşık %30 iskontolu görünüm sunmaktadır. Endeksin Üzerinde Getiri notumuzu ve 778 TL /şirket hedef fiyatını koruyoruz. Şirket, bugün saat 16:30’da bir toplantı düzenleyecek.
• Bilanço Değerlendirmesi – KRDMD Şirket’in satış tonajı çeyrek için 621 bin ton olarak gerçekleşti ve bu, yıllık bazda %14'lük bir artışa işaret ederken, mamul ürünlerin toplam karışımdaki payı 3Ç25 ve 4Ç24'teki %44 seviyesinden %46'ya yükseldi. Şirket, satışların detaylı dökümünü paylaşmamış olsa da, bu rakam, çeyrek için demir yolu satışlarında beklediğimiz güçlü performansla uyumlu bir şekilde gerçekleşti. FAVÖK/ton çeyrek için 97 ABD Doları/ton seviyesine yükseldi ve bu, bir önceki çeyrekteki 72 ABD Doları/ton seviyesine kıyasla önemli bir artışı gösteriyor. Bu seviye, sektör için neredeyse benzer bir nakit makası görünümüne rağmen yılın en yüksek seviyesi olarak kaydedildi. Bunun nedeni, kârlı ürünlerin — özellikle demir yolu ray satışlarının — mamül ürünler içinde nispeten yüksek bir katkı sağlamasıdır. Şirket’in ciro/ton'u çeyreklik bazda %15 daha yüksek olurken, nakit maliyet de çeyreklik bazda %5 artış göstermiştir. 03/02/2026 tarihinde, sağlam bir satış karışımı ve daha yapıcı bir maliyet yönetimi göstergesi olarak 4Ç tahmin revizyonlarımızı paylaştığımızı hatırlatmak isteriz. Bu doğrultuda, bu yansımaların gerçekleştiğini ve şirketin 4Ç25 mali sonuçlarına yansıyacağını öngörüyoruz. Şirket’in operasyonel nakit akışı 76 milyon ABD Doları olarak gerçekleşti, bu rakam kısmen çalışma sermayesi ihtiyaçlarındaki 27 milyon ABD Doları iyileşme ile desteklendi ve serbest nakit akışı ise 27 milyon ABD Doları pozitif olarak kaydedildi. Buna paralel olarak, net borç seviyesi 9M25 itibarıyla 175 milyon ABD Doları'ndan 2025 yılı sonunda 135 milyon ABD Doları'na geriledi, bu da beklenen bir gelişme oldu. EBIT performansı beklentimizle uyumlu olmakla birlikte, net kar beklentimizin altında kaldı, zira şirket, vergi finansallarında enflasyon muhasebesinin kaldırılmasının ardından 1,1 milyar TL ertelenmiş vergi gideri kaydetti. Ayrıca, şirketin döviz zararları, bir önceki çeyrekteki 1,3 milyar TL seviyesine kıyasla 1,1 milyar TL olarak gerçekleşti, buna karşın parasal kazançlar, bir önceki çeyrekteki 465 milyon TL seviyesine kıyasla 274 milyon TL olarak gerçekleşti. Şirketin, 1Ç26'da piyasa ortalamasının üzerinde operasyonel kârlılığını sürdürdüğünü düşünüyoruz, ancak maliyet artışları, 1Ç26 için FAVÖK/ton seviyesinde bir azalmaya yol açabilir. Ancak, muhafazakâr varsayımımıza rağmen, hesaplamalarımız çeyrek için pozitif bir net kar sonucuna işaret ediyor. Yıl genelinde, mevcut FAVÖK/ton seviyesini yıllık bazda dikkate aldığımızda, ABD Doları cinsinden %46'lık bir FAVÖK büyümesi hesaplıyoruz, bunun yanı sıra FD/FAVÖK çarpanı, küresel rakiplerinin 6,3x seviyesine kıyasla 3,8x seviyesini gösteriyor. Şirket üzerindeki olumlu görüşümüzü koruyoruz, çünkü tahminlerimizi değiştirmeyerek, satış karışımındaki yerel çelik üreticilerinden sağladığı olumlu operasyonel farklılaşmayı — demir yolu ve profil ürünleriyle desteklenen — göz önünde bulunduruyoruz. Kısa vadede Türk çelik sektörüne dair temkinli yaklaşımımıza rağmen, Kardemir’i değerlemesinin iskonto edilmiş olması ve devam eden operasyonel kârlılık ivmesi ile BIST’teki en iyi sanayi hisselerinden biri olarak görmeye devam ediyoruz.
• Bilanço Değerlendirmesi – OFSYM Şirketin hayvan yemi satış tonajı 4Ç25’te yıllık %3 artarken, hammadde ticareti tonajı ise %29 azaldı. Toplam ciro, 4Ç25’te yıllık %7 azalarak 5,4 milyar TL seviyesinde gerçekleşti. Daha yüksek hayvan yemi satış hacmine rağmen, şirketin üretim cirosu yıllık %17 azaldı. Öte yandan, düşük marjlı hammadde ticareti cirosu 4Ç25’te yıllık %6 arttı. 2025 yılı itibarıyla, şirketin satış tonajı yıllık %3 artarken, hammadde ticareti tonajı %26 azaldı. Toplam ciro 2025 yılında yıllık %11 azalarak 18,5 milyar TL seviyesinde gerçekleşti; üretim cirosu %6, ticaret cirosu ise %19 düştü. Operasyonel tarafta, şirketin 4Ç25’teki FAVÖK'ü yıllık %29 azalarak 398 milyon TL oldu. Satış hacmi artışına rağmen, üretim segmentindeki ton başına cirodaki %5’lik artış, FAVÖK büyümesini sınırlarken, %20’lik yıllık artış gösteren operasyonel giderler kârlılığı düşürdü. Sonuç olarak, FAVÖK marjı 4Ç24’teki %9,7’den 4Ç25’te %7,4’e geriledi. 2025 yılı itibarıyla FAVÖK, yıllık %24 düşüşle 1,5 milyar TL'ye gerilerken, FAVÖK marjı 2024 yılındaki %8,3’ten 2025 yılında %7,4’e düştü. Şirketin net karı 4Ç25’te yıllık %81 azalarak 40 milyon TL oldu. FAVÖK'teki düşüş doğrudan net kara yansıdı ve 4Ç25’te 220 milyon TL net finansal giderler, kazanç daralmasını daha da artırdı. Yıl bazında, net kar yıllık %17 azalarak 386 milyon TL oldu. Şirketin Net Borç / FAVÖK oranı, 9M25’teki 0,9x’den 2025 yıl sonunda 2,9x’e yükseldi; kısa vadeli borçlar ise bir önceki çeyreğe göre neredeyse iki katına çıktı. Ayrıca, şirketin kısa vadeli borçlarının %34’ü akreditiflerden oluşmaktadır. Değerleme açısından, hisse senedi, 2026 FAVÖK tahminlerimize ve mevcut şirket değerine dayalı olarak 6,6x FD/FAVÖK çarpanı ile işlem görmektedir ve bu da uluslararası benzer şirketler ortalamasına kıyasla %30'luk bir iskonto anlamına gelmektedir.