Hızlı Özet
- Satış hacmi: 600,7 bin ton (Çeyreklik: -%5,5, Yıllık: +%22 — düşük baz etkisi).
- Haddehane ürün payı: %60 (önceki çeyrek %56’dan normalleşme).
- Ton başına FAVÖK: 51 ABD Doları (1Ç25: 49 ABD Doları), beklentinin hafif altında.
- İşletme sermayesi değişimi: +32 milyon ABD Doları → çeyrekte -32 milyon ABD Doları serbest nakit akışı.
- Çeyreklik sermaye harcaması (Capex): 20 milyon ABD Doları.
- Net borç: 1Ç25’te 134 milyon ABD Doları → 2Ç25’te 173 milyon ABD Doları.
- Net kâr: 34 ABD Doları (revize tahmin 26 milyon ABD Doları’nın üstünde), en önemli pozitif sürpriz parasal kazançlar.
- Değerleme: 2025 beklentilerine göre 6,2x FD/FAVÖK çarpanı, normalize 3,4x FD/FAVÖK çarpanı (küresel benzerlerinin ortalama 5,8x).
Detaylı Analiz
Satış Hacmi ve Gelir Dinamikleri
Kardemir’in 2Ç25 satış hacmi 600,7 bin ton oldu. Çeyreklik bazda hafif bir daralma (-%5,5) gözlenirken, yıllık bazdaki %22’lik artış esasen düşük baz etkisiyle açıklanıyor. Ayrıca geçtiğimiz yılın aynı döneminde bayramların yurt içi siparişlere olumsuz etkisi vardı, bu durum 2Ç25’te pozitife döndü. Haddehane ürünleri payının %60’a çıkması, satış karışımında normalleşme sinyali.
Karlılık & FAVÖK
Ton başına FAVÖK 51 ABD Doları ile sınırlı iyileşme gösterdi (1Ç25: 49 ABD Doları). Beklenilen ton başına FAVÖK daha yüksekti; fakat maliyet bazındaki düşüş beklenenden sınırlı kaldığı için FAVÖK üretimi beklentinin biraz altında gerçekleşti.
Nakit Akışı ve Borçluluk
İşletme sermayesindeki 32 milyon ABD Doları artış, çeyrekte -32 milyon ABD Doları serbest nakit akışıyla sonuçlandı. Sermaye harcamaları (Capex) 20 milyon ABD Doları ile önceki çeyreğe paralel sürdü. Net borç seviye artışı dikkat çekici: 134 milyon ABD Doları → 173 milyon ABD Doları.
Net Kârda Sürpriz: Parasal Kazanç Etkisi
Net kâr 34 milyon ABD Doları ile beklentilerin üzerinde geldi. Bunun arkasında iki ana unsur var:
- Enflasyon muhasebesinden kaynaklanan 408 milyon TL parasal kazanç (1Ç25: 134 milyon TL),
- Net kur farkı zararının 849 milyon TL’den 173 milyon TL’ye gerilemesi.
Bu iki kalemin birleşimi, beklenenden güçlü bir pozitif sapma yarattı.
Beklentiler ve Değerleme
- Satış dağılımında profil ve ray ürünlerinin payının artmasıyla ton başına FAVÖK üzerinde pozitif etki yaratabilir.
- Net borçta kademeli iyileşme bekleniyor.
- 2025 öngörülerine göre hisse 6,2x FD/FAVÖK (prospektif) ve 3,4x normalize FD/FAVÖK çarpanıyla işlem görüyor; bu, hem küresel benzerlerinin ortalaması (5,8x) hem de şirketin tarihsel ortalamasının (5,9x) altında kalıyor. Görece ucuz normalize değerleme ve güçlenen çeyrek sonuçları, hissede destekleyici faktör.
Yatırımcıya Kısa Mesaj
Kardemir, 2Ç25’te operasyonel olarak ılımlı iyileşme ve beklenenden güçlü net kar üretimi gösterdi. Normalize edilmiş karlılık üzerinden bakıldığında şirketin değerlemesi görece ucuz kalıyor. 2025’in ikinci yarısında satış dağılımının iyileşmesi ve net borç dinamiklerindeki düzelme gerçekleşirse, hisse performansı için pozitif katalizörler oluşabilir. Özellikle yurt içi çelik döngüsündeki toparlanmadan en fazla fayda sağlayabilecek oyunculardan biri olarak öne çıkıyor.